速冻有所承压，扣非利润率稳定

    　　广州酒家发布一季报，1Q24 实现营收10.12 亿元（ yoy+10.04%、qoq-1.21%），归母净利7078.16 万元（yoy+2.22%、qoq+20.27%），归母净利率6.99%；扣非净利6661.12 万元（yoy+1.15%），扣非净利率6.58%，收入和利润增长保持稳健。立足中长线，新建速冻产线加速产能释放，华东陶陶居加速爬坡，食品+餐饮业务有望持续放量，老字号品牌长期成长空间可观。我们预计公司2024-2026 年EPS 分别为1.09/1.27/1.45 元，给予食品/餐饮24 年PE24/12X（可比公司Wind 一致预测24/12X），调整目标价至22.61 元（前值：25.2 元），维持“增持”评级。

    　　食品与餐饮收入稳健增长，费用控制有效盈利能力平稳1Q24 食品业务收入6.03 亿（yoy+8.99%），其中其他产品收入yoy+27.56%，速冻收入yoy-4.10%。食品直销和经销稳步发展，收入分别yoy+8.95%和+9.01%；大陆境内广东省外拓展顺利，省外收入1.37 亿（yoy+13.69%），增速高于省内（yoy+6.62%）。餐饮业务受益于门店扩张，实现收入3.84 亿（yoy+13.33%）。1Q24 公司毛利率29.81%，同比-2.58pct，主要因其他产品占比提升以及餐饮业务拖累，扣非净利率6.58%，同比-0.58pct，基本持平，主要因期间费用率同比-2.25pct，其中销售和管理费用率均有小幅改善，利息收入增加/费用减少带动财务费用率下降1.27pct。

    　　经销网络继续调整，产能仍有释放空间

    　　1Q24 速冻业务承压，公司持续调整优化经销商，广东省内经销商期初的574户调整为559 户，境内省外经销商由473 户调整为445 户，境外新增1 户经销商至26 户，省外经销网络仍有较大拓展空间。公司围绕“餐饮强品牌，食品创规模”战略，积极开拓新市场和新区域，未来广州总部、茂名、湘潭、梅州速冻和月饼产能仍有较大释放空间。

    　　目标价22.61 元，维持“增持”评级

    　　参考1Q24 经营情况，我们预计24-26 年品类需求增长动能不强，速冻销售增长或存在一定压力，毛利率受结构性变动拖累，预测24-26 年EPS 为1.09/1.27/1.45 元（前值：1.21/1.48/1.81 元），食品/餐饮可比公司Wind 一致预测24 年PE24/12X，分部估值法给予食品目标市值108 亿元（4.5 亿净利润/PE24X，月饼需求平淡，维持平价）/餐饮目标市值20 亿元（1.7 亿净利润/PE12X，中高端中餐品类发展进入瓶颈阶段，维持平价），目标价22.61 元（前值25.2 元）。

    　　风险提示：消费力受损；省外扩张不及预期；餐饮恢复较慢。