事件：公司发布 2023年年报。1）2023年营收49.01亿元/+19.17%（同比，下同），归母净利5.50 亿元/+5.21%，扣非归母净利5.06 亿元/+5.62%。2）23Q4 单季度营收10.25 亿元/+32.73%，归母净利0.59 亿元/+11.11%，扣非归母净利0.32 亿元/+74.38%。

    　　分业务来看：1）2023 年月饼营收16.69 亿元/+9.88%（其中量+10.6%，价-0.6%），价格下降或源于月饼行业监管加强；其中23Q4 营收同比+45.5%，或源于中秋位于9 月底，部分月饼收入于23Q4 错期确认；毛利率52.49%/-1.69pct，或源于消费疲软环境下，月饼销售增加折扣或返点力度影响毛利率。2）23 年速冻营收10.61 亿元/+0.33%（量+4.8%，价-4.3%），毛利率30.78%/-5.78pct，增速放缓或源于消费整体疲软叠加疫后速冻需求放缓，毛利率下滑源于市场竞争加剧，促销力度加大。3）23 年餐饮营收12.63亿元/+65.66%，低基数下持续复苏，毛利率19.94%/+18.03pct。23 年公司拓展餐饮市场，新增14 家餐饮门店（4 家广州酒家、10 家陶陶居），省外先后布局北京、上海、成都、厦门等地，此外公司收购5 家“陶陶居”授权餐饮门店，加快餐饮业务发展，目前公司拥有陶陶居直营门店20 家，授权门店18 家。

    　　省内渠道提升效率，省外&线上渠道持续扩张。2023 年公司广东省内食品制造业务收入25.02 亿元/+7.45%，其中经销商数量从593 家减少至574 家，或源自公司主动减少低效经销商；省外食品制造业务收入9.83 亿元/+12.1%，其中经销商数量从424 家增加至453 家。电商收入11.33 亿元/+21.67%，占营收比例达32.07%/+3.44pct，持续提升。

    　　毛利率持平，净利率下降，期间费率提升。2023 年主营业务毛利率35.30%/+0.16pct，其中月饼和速冻业务毛利率下滑，但得益于餐饮业务收入占比和毛利率均提高，毛利率环比略有提升。期间费率21.21%/+0.36pct，整体变动幅度不大，销售费率10.32%/-0.42pct，管理费率9.50%/+0.26pct，研发费率1.78%/-0.26pct，财务费率-0.39%/+0.79pct，其中利息支出较22 年有所增长。归母净利率11.23%/-1.42pct，其中收到海越陶陶居业绩对赌补偿款较22 年减少约3 千万。

    　　投资建议：随着公司食品业务供给端广州总部、茂名、湘潭、梅州新工厂的速冻与月饼新产能持续释放，后续重点跟踪公司在渠道端的进展，尤其是在广东省外经销网络的铺设进度以及电商营销渠道进展，此外建议关注公司后续股权激励推出的进展。根据iFind 一致预期，24-26 年公司归母净利润分别7.16/8.53/9.15 亿元，4 月2 日收盘价对应PE 分别为14/12/11 倍。

    　　风险因素：产能建设不及预期，省外市场拓展不及预期，原材料价格上涨。