公司2022 年实现归母净利5.20 亿元/-6.7%。月饼小年背景下收入微降仍显韧性，产能持续爬坡助推速冻成长。疫情拖累餐饮业绩，但2023 年1-2 月数据已彰显复苏弹性。2023 年较有可能是月饼大年，叠加速冻产能继续释放和餐饮业务加速回暖，我们预计今年公司经营情况有望全面复苏。公司成长步伐稳健，跨区域布局正有序推进，后续产业投资或贡献新看点，维持“买入”评级。

    利润略高于业绩快报，同比下滑主因疫情影响。公司2022 年实现收入41.12 亿元/+5.7%、归母净利5.20 亿元/-6.7%、扣非净利4.77 亿元/-9.4%、经营性现金流8.33 亿元/+14.3%，利润端略高于此前业绩快报，现金流表现优异。其中22Q4实现收入7.72 亿元/-11.6%、归母净利5011 万元/-56.0%、扣非净利1815 万元/-80.8%，Q4 利润大幅下降主要因为疫情导致餐饮门店经营受限，高经营杠杆下拖累整体利润。公司公告拟与产投私募、国资并购基金、老字号基金签署合伙协议，共同出资设立投资基金，投资基金规模10 亿元，公司出资4.5 亿元、占45%份额，投资基金将通过股权投资的方式投资全国连锁餐饮、休闲食品、食材供应链、速冻、团餐等细分产业赛道项目，有望助力公司整合优质资源、加强投资收购。

    月饼业务有挑战但优于行业，速冻产能持续爬坡。2022 年公司食品板块收入32.53 亿元/+6.6% ， 其中核心品类月饼系列食品/ 速冻食品收入分别为15.19/10.58 亿元， 分别同比-0.1%/+24.7% ， 其中销售量分别同比-3.8%/+17.2%、销售均价分别同比3.8%/6.4%。中秋节较早、疫情影响、行业打击过度包装等因素导致2022 年为月饼小年，公司月饼业务收入虽同比持平微降，但仍优于行业平均水平。2023 年中秋与国庆双节叠加，同时月饼具有送礼社交属性，在疫后经济复苏背景下月饼销售有望迎来大年。公司速冻产能仍处释放周期，梅州基地加快产能爬坡、广州基地通过内部技改挖潜新增一条速冻生产线，22Q4 速冻收入同比增长27.9%、环比提速（vs.22Q3 为10.3%），我们判断主要与产能扩充、速冻食品业务受益疫情有关。随着产能的爬坡，以及后续湘潭食品生产基地二期按计划投产，我们认为产能释放仍是支撑中期速冻业务成长的核心驱动。

    餐饮受疫情冲击但今年已迎来开门红，关注拓店进展。2022 年公司餐饮收入7.62 亿元/+5.1%，当年新增7 家餐饮门店，其中在广东新增5 家，继续逆势拓张、在大湾区重点城市布局；并在省外完成长沙“广州酒家”和成都“陶陶居”门店的开业，助力公司加快开拓华中市场。根据公司披露的2023 年1-2 月经营数据，餐饮春节旺季快速回暖带动归母净利润同比增长33.8%。我们预计“广州酒家”上海门店有望于2023 年开业，有望以上海门店为据点加快推动华东地区业务发展，赋能食品业务异地扩张。

    原材料涨价抑制月饼毛利率，持续重视研发投入。公司2022 年综合毛利率35.6%/-2.2pcts ， 月饼/ 速冻/ 餐饮/ 其他产品及商品毛利率分别为54.2%/36.6%/1.9%/28.2%，分别同比-2.3pcts/+0.4pct/-7.5pcts/+1.9pcts，月饼毛利率下滑或与2022 年莲子、礼盒、纸等原材料涨价以及促销活动有关，速冻毛利率略有增长，而餐饮毛利率下滑主要系疫情影响门店正常经营；根据Wind近期跟踪数据，我们预计今年食品成本压力或较去年有所缓和，并且疫后餐饮消费复苏将带动餐饮业务毛利率回升。公司2022 年销售费用率为10.7%/+1.4pcts、管理费用率为9.2%/-0.5pct、研发费用率为2.0%/+0.05pct，根据其2022 年年报，公司持续重视研发创新，加大对月饼、速冻点心、预制菜等公司核心品类的研发，制定“1+5+1”研发机制增强研发与市场之间的联动。

    风险因素：疫情反复，食品板块产能扩张不及预期；公司在广东省外拓展不及 预期；公司餐饮开店进度不及预期；市场竞争加剧等。

    盈利预测、估值与评级：公司2022 年利润下滑，主因疫情影响下餐饮门店经营受限拖累业绩，但疫情防控政策放开后餐饮业态已实现快速反弹，预计今年餐饮板块业绩将大幅改善。展望2023 年，由于双节重合，今年较有可能是月饼大年，月饼收入增速有望提升，且预计今年成本压力有望小于去年。此外，梅州基地产能利用率提升和湘潭二期的后续按计划投产将助力速冻产能持续放量，我们看好“餐饮+食品”双主业协同发展潜能。并且，公司拟加强股权投资，后续望进一步整合外部资源。维持2023-24 年归母净利预测为7.25/8.52 亿元，新增2025 年归母净利预测为9.78 亿元，现价对应2023-25 年动态PE 为23/20/17x，结合中信证券食品板块2023 年动态PE 约为28x，给予公司2023年25xPE，对应目标价32 元，维持“买入”评级。