全年营收稳健增长， 业绩表现亮眼。公司2021 营收38.9 亿元（yoy+18.3%），归母净利5.6 亿元（yoy+20.3%），扣非归母净利5.3 亿元（yoy+16.7%）。2021Q4 单季营收8.7 亿元（yoy+20.6%），毛利率36.4%（yoy-2.2pct），归母净利1.1 亿元（yoy+9.5%），符合此前公司预告。

    食品制造业务支撑业绩提升，餐饮业务逆势扩张：1）月饼：2021 年全年月饼实现营收15.2 亿元，在2020 年高基数基础上仍保持10.4%的较高增速，Q4 单季月饼营收2.3 亿元（yoy+73.7%）；2）速冻食品：2021年速冻营收8.5 亿元（yoy+9.4%），Q4 单季营收2.4 亿元（yoy+38.1%），伴随天气转凉环比上行14.2%；3）其他食品：2021 年营收7.5 亿元（yoy+23.6%）。4）餐饮业务：受益于2020 年餐饮基数较低及海越陶陶居7 月并表影响，餐饮全年营收7.2 亿元（yoy+48.3%），2021 年逆势新开、复业7 家门店，叠加并购6 家海越陶陶居，合计新增13 家门店。

    经销商渠道不断优化，华中、华东区域逐步扩张：1）从渠道看：2021年直销16.9 亿元（yoy+26.5%），其中Q4 直销3.5 亿元（yoy+40.9%）。

    2021 年经销渠道营收21.6 亿元（yoy+12.6%），截至2021 年底经销商数量共1011 家，同比净增168 家，其中境内省外经销商数量达395 家，同比净增112 家。2）从区域看：公司深耕大湾区市场，2021 年广东省内销售额29.1 亿元（yoy+19.3%），其中Q4 单季收入6.7 亿元（yoy+56.4%）；境内省外由于华中、华东渠道逐步扩张、经销商数量增加、电商渠道建设成果逐步显现，全年实现收入8.9 亿元（yoy+16.1%），其中Q4 收入1.9 亿元（yoy+3.7%）。

    毛利率稳健，费用率同比改善。公司2021 年整体毛利率37.8%（yoy-1.5pct），Q4 单季毛利率36.4%（yoy-2.2pct），我们预计主要系疫情致低毛利产品收入占比提升所致。2021 年销售费用率、管理费用率分别为9.3%（同比+0.1pct）、9.7%（同比-0.9pct），收入增长及节流措施使管理费用率同比改善。

    盈利预测与投资评级：考虑2022 年疫情反复致餐饮业务复苏趋缓以及月饼小年，梅州速冻投产爬坡等因素，我们调整公司2022-23 年归母净利润至6.35/7.61 亿元（前值6.71/7.85 亿元），2024 年归母净利润9 亿元，2022-24 年归母净利润同比增速为13.8%、19.9%、18.2%，当前股价对应动态PE 19、16、13 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：宏观经济波动风险；月饼及速冻等食品业务扩张放缓风险；产能建设不及我们预期风险；食品安全风险。