公司发布2021 年年度报告，报告显示，公司2021 年度实现营业收入38.90 亿元（YoY+18.33%），归母净利润5.58 亿元（YoY+20.28%），扣非归母净利润5.26 亿元（YoY+16.69%）；其中，Q4 公司实现营收8.74亿元（YoY+20.58%），归母净利润1.14 亿元（YoY+9.50%），扣非归母净利润0.95 亿元（YoY+4.42%），业绩基本符合预期。此外，公司拟向全体股东每10 股派发现金红利4.00 元（含税）。

    投资要点:

    月饼及速冻系列稳步增长，“十四五”开局实现开门红。月饼业务：2021全年月饼业务实现收入15.21 亿元（YoY+10.36%），在2020 年高基数基础上仍保持超过10%的稳步增长，虽受中秋档期提前、前期宣传效果有限的不利影响，终端消费需求释放、库存去化顺畅趋势未减；同时供给端广州、湘潭基地月饼产能实现跨区域统筹联动，湘潭基地产能进一步提升，产销齐蓄力。速冻业务：2021 年实现收入8.48 亿元（YoY+9.40%），全年价稳量增，销量达到3.5 万吨（YoY+8%），均价维持24 元/kg，对后市预期乐观，在销量走高条件下主动累库。21 年速冻系列常态化增长，主因产品组合模式推陈出新、疫情分散化“宅经济”提振消费需求；供给端部分产能如广州、茂名基地通过技改挖潜进一步提升产能，有力支撑速冻食品销售增长。湘潭基地二期的速冻食品生产项目目前正在设计中，为“十四五”规划速冻食品增长奠定产能基础。

    逆势扩张餐饮业务，陶陶居混改+门店整合落地，打造新增长点。2021年餐饮板块实现收入7.25 亿元（YoY+48.32%），20 年同期数据基数较低且6 家餐饮门店经营业绩Q3 纳入合并表，导致营收强势增长。广州酒家方面稳步改造拓店，2 家主力门店完成升级改造；新开广州酒家深圳门店、佛山门店。陶陶居方面，陶陶居公司增资扩股引入战略投资者，同时并购6 家陶陶居授权门店完成整合工作。陶陶居作为粤式茶点的代表，出品及流量均有保证，能有效促进公司餐饮业务持续扩张。我们认为引入战投及并购门店均有利于提高公司餐饮业务规模，为老字号餐饮进一步发展打下基础。

    线上渠道高增，省内维持高占比。公司21 年直销/经销收入分别同比 +26.54%/+12.59%，新增经销商超过350 家，线上销售收入实现8.2 亿元（YoY+40%），占比达到21.11%，同比增长3.26pcts。线上销售业绩亮眼、经销商扩张等驱动公司省内外收入稳步上升，全年省内实现营收29.13 亿元（YoY+19%），占比高达75.72%，同比增长0.64pcts；境内广东省外实现营收8.9 亿元（YoY+16%），占比达到23.23%，同比下降0.46pcts。

    毛利率微降，期间费用控制有效：2021 年毛利率为37.83%，同比下降1.50pcts，预计主因为餐饮与速冻等低毛利率业务占比提升，叠加部分原材料价格上涨。公司费用控制有效，全年期间费用率同比下滑，细分来看，销售/管理/研发/财务费用率分别为9.33%/9.75%/1.99%/-0.62%，同比+0.10/-0.85/-0.36/-0.10pcts。综合来看，公司净利率为14.52%，同比提高0.41pcts。

    盈利预测与投资建议： 预计公司2022-2024 年归母净利润为6.54/7.58/8.59 亿元, 同比增长17%/16%/13% ， 对应EPS 为1.15/1.34/1.51 元/股，3 月30 日股价对应PE 为18/16/14 倍。公司坚持“食品+餐饮”双主业协同发展，省内业务稳步上升，省外业务增长可期，考虑餐饮及速冻业务为公司带来的增长动能，对比食品可比公司估值性价比较高，维持“买入”评级。

    风险因素：宏观经济下行风险、食品安全风险、原材料上涨风险、产能释放与销量增长不匹配风险