21Q3 公司净利增长17%，业绩符合预期。疫情影响下月饼市场平稳偏淡，速冻在梅州一期产能释放之下增长环比提速，海越陶陶居并表增厚餐饮板块收入。展望未来，湘潭二期有望为速冻业务奠定长期产能空间，品牌优势以及渠道扩张为餐饮、月饼业务基本面稳定增长提供支撑，维持“买入”评级。

    　　 Q3 业绩符合预期，合同负债高增长。21Q1-3 公司实现收入30.16 亿元（+17.7%）、归母净利润4.44 亿元（+23.4%）、扣非净利润4.31 亿元（+19.8%）。

    　　Q3 单季收入17.84 亿元（+10.2%）、归母净利4.06 亿元（+16.7%）、扣非净利4.01 亿元（+16.5%）。Q3 业绩符合预期，月饼增长平稳、速冻增长环比提速、海越陶陶居并表增厚收入。21Q3 公司综合毛利率为46.5%（-0.4pcts），同比持平微降。21Q3 销售费用率为7.9%（-0.9pcts）、管理费用率为8.9%（+1.0pcts）、研发费用率为1.5%（-0.5pcts）、净利润率为22.8%（+1.3pcts），盈利能力同比有所提升。21Q3 合同负债为2.76 亿元（+32.7%），为Q4 的业绩表现奠定了较扎实的基础。

    　　 月饼市场平稳偏淡，海越陶陶居并表增厚餐饮收入。食品板块方面，21Q3 月饼系列产品/速冻食品/其他产品收入分别为12.50/2.07/1.16 亿元，同比变动+7.0%/+22.0%/-8.7%。今年中秋节在9 月21 日（vs. 去年10 月1 日），虽节令提前但疫情影响下月饼市场平稳偏淡，致Q3 月饼收入呈个位数增长。速冻增长环比提速（Q3+22.0% vs. Q2-1.4%），分析与梅州基地一期产能释放有关。

    　　21Q3 餐饮收入2.01 亿元（+36.7%，较19Q3+24.3%），增长亮眼主因海越陶陶居并表。剔除并表影响后，我们预计Q3 餐饮收入或恢复至疫情前9 成左右。

    　　 异地扩张继续推进，产能瓶颈逐步化解。分地区看，21Q3 公司广东省内/境内广东省外收入分别为12.69/4.96 亿元，同比增加12.2%/5.0%，近几个季度以来省内增速首超省外。21Q3 经销商环比Q2 净增75 家（vs. Q2 环比Q1 净增37家），其中省内净增30 家、境内省外净增46 家、境外净减1 家，省内外均呈积极扩张态势。产能方面，21H2 预计将有效消化梅州基地一期产能，另外湘潭基地二期规划速冻产品生产项目在21Q2 已完成论证（拟投资3 亿元，项目建设期2 年，达产后年产量约3.85 万吨），投产后预计将逐步化解速冻产能瓶颈。

    　　 风险因素：局部地区疫情反复，产能利用率不足，省外拓展不及预期，市场竞争加剧等。

    　　 投资建议：公司Q3 业绩符合预期，月饼增长平稳，速冻在梅州产能释放之下录得较高增长，海越陶陶居并表后增厚餐饮板块收入。公司产能建设稳步推进，湘潭二期有望奠定速冻业务长期产能空间，产销结合后业绩释放确定性强。公司品牌优势突出、渠道扩张积极，为餐饮、月饼业务基本面稳定增长提供支撑。且股权激励绑定员工利益，运营效率不亚于民企。维持2021-2023 年归母净利预测为5.47/6.86/8.08 亿元，结合食品板块2022 年动态PE 均值约30x，按2022 年25x PE 对应一年期目标价30 元，维持“买入”评级