1、公司收入稳步增长，盈利水平小幅提升。前三季度公司收入增长17.7%，扣非利润增长19.8%，其中食品业务小幅增长，餐饮低基数基础上高增长。Q3 公司收入稳步增长，月饼在去年大年的基础上小幅提升，速冻产能释放重回高增长，餐饮低基数基础上反弹；扣非利润同比增长16.5%，除了销量增长外，销售和财务费用有所优化。

    　　2、月饼业务增长平稳，速冻放量贡献增长。Q3 公司月饼业务实现销售收入12.5 元/同比增长7%，主要因去年中秋节（10 月1 日）与国庆节重合，是月饼大年基数较高；Q3 速冻业务销售2.07 亿元/同比增长22.0%，较上半年（-1.5%）大幅提速，主要是梅州新增产能；其他食品销售1.16 亿元/同比下降8.7%，较上半年（+42.4%）增速大幅放缓。Q3 餐饮业务收入2.01 亿元/同比增长36.7%，较Q2（52%）增速回落，一方面是去年Q3 餐饮恢复基数较高，另一方面是今年Q3 受疫情影响，2020 上半年，广州酒家新开深圳深业上城店和佛山京华广场店。

    　　3、直销经销平分秋色，省内业务发展较快。Q3 公司直销收入7.66 亿元/同比增长10.1%，经销收入10.1 亿元/增长9.9%，截止2021 年9 月末，公司拥有经销商989 个，较6 月末增加75 家。2021Q3 广东省内收入12.7 亿元/同比增长12%，境内广东省外收入5.0 亿元/同比增长5%。

    　　4、毛利率同比微降，销售费用大幅缩减。Q3 公司毛利率46.5%/同比下降0.4pct；销售费用率7.9%/同比下降0.9pct，公司直销渠道不断建设且另加强费用管控；管理费用率（含研发）10.4%/较去年同期提升0.5pct；财务费用-0.7%/同比下降0.6pct，最终整体营业利润率27.2%/同比提升1.0pct。

    　　5、梅州产能投入使用，海越陶陶居并表。公司并购的广州市海越陶陶居公司自2021 年7 月1 日起并表（广州酒家持股55%），下有 6 家“陶陶居”品牌餐饮授权门店，预计海越公司2021 年2.2 亿元，净利润3501 万元，后续合资公司将继续开店。梅州基地一期项目基本完成，进入试产阶段，10 月旺季将贡献增量。

    　　6、投资建议：Q3 公司月饼业务在高基数的基础上平稳增长，速冻产能放量重回高增长。长期来看，梅州基地一期项目基本完成，下半年产能释放，Q4 速冻旺季有望快速增长；湘潭基地二期速冻食品车间规划设计工作在推进；陶陶居混改后注入运营门店，后续将以合资公司继续开店；公司积极完善线上线下渠道，有望加速打开非广州和广东省外的市场，作为区域龙头，公司未来成长空间广阔。我们预计公司21-23 年归母净利润5.2/6.7/8.2 亿元，同比增长14%/27%/23%，对应PE 为22x/17x/14x，维持“强烈推荐-A”投资评级。

    　　风险提示：经济消费下行；疫情反复风险；区域市场风险；产能扩张不达预期。