21H1 公司收入增31%，扣非净利增91%，同比恢复明显。但5 月后受广州疫情拖累，餐饮业务亏损较为明显，致Q2 单季微亏。展望未来，月饼及速冻产能将不断释放，业绩释放弹性明确。同时海越陶陶居并表望进一步增厚业绩。

    　　中长期品牌优势和渠道扩张为公司稳定增长提供支撑，维持“买入”评级。

    　　 广州疫情冲击致Q2 微亏。21H1 收入12.32 亿元（+30.6%），归母净利润3,747万元（+228.9%），扣非净利润3,067 万元（+91.1%）。Q2 单季收入5.62 亿元（+33.0%），归母净利-1,011 万元（vs. 20Q2 为-82 万元），扣非净利-1,414万元（vs. 20Q2 为351 万元）。上半年来看，由于疫情影响基数原因，收入利润同比显著恢复。但分月看，5 月后因广州疫情对餐饮业务影响较大，叠加近年新开店较多，亏损增加较多，而Q2 为其他食品业务淡季，致Q2 整体亏损。

    　　 速冻收入同比微降，节令食品同比高增。食品板块方面，21H1 月饼系列产品/速冻食品/其他产品收入分别为0.37/4.05/4.69 亿元，同比变动+99.9%/-1.5%/+42.4%，Q2 收入分别为0.29/1.91/2.04 亿元，同比变动+204.4%/-1.4%/62.3%。

    　　月饼收入高增主因今年中秋节较去年提前，合同负债1.50 亿元（+40.1%），预计以月饼预收款为主；速冻收入在高基数下同比微降；其他产品收入增长主要受春节、端午节令食品销售同比大幅增长带动。

    　　 餐饮收入恢复九成，海越陶陶居H2 并表。21H1 餐饮收入3.02 亿元（+78.5%，恢复至19H1 的90%），Q2 餐饮收入1.29 亿元（+51.8%，恢复至19Q2 的84%），21H1 餐饮利润总额-1516 万元（vs. 19H1 为5293 万元）。利润恢复不及收入主要因为19H1 至21H1 门店数净增10 家，以及“德尔塔”在广州引发的本土疫情在Q2 持续1 个月左右，扰动线下餐饮店经营恢复，同时新店爬坡期或有所拉长。公司餐饮门店由2020 年底的26 家增长至29 家，深圳、佛山店开业，“陶陶居”总店装修后复业。此外海越陶陶居公司下半年将纳入合并报表，海越陶陶居20Q4 实现净利润834 万元，预计并表后将对业绩有所增厚。

    　　 收入恢复推动费用率下降，盈利能力有所恢复。21H1 公司综合毛利率为26.3%（-0.6pct），销售费用率为10.0%（-1.4pcts），管理费用率为10.4%（-1.5pcts），研发费用率为2.3%（-0.1pct），净利润率为3.0%（+1.8pcts，较19H1 仍下降3.7pcts）。收入恢复推动费用率下行，持续注重研发投入，盈利能力同比改善但较疫情前仍有差距。

    　　 异地扩张推进，湘潭二期项目完成论证。分地区看，21H1 公司广东省内/境内广东省外收入分别为9.77/2.09 亿元，同比增加23.4%/77.2%，电商渠道建设效果良好带动省外收入大幅提升。21Q2 经销商环比Q1 净增37 家（省内净增7 家，境内省外净增29 家，境外净增1 家），省外延续积极扩张态势。梅州基地一期按计划进入试产阶段，湘潭基地二期规划速冻产品生产项目已完成论证（拟投资3 亿元，达产后年产量约3.85 万吨），预计将逐步化解速冻产能瓶颈。

    　　 风险因素：局部地区疫情反复，产能利用率不足，省外拓展不及预期，市场竞争加剧等。

    　　 投资建议：由于5 月广州疫情对餐饮门店冲击较大，上半年业绩较平淡，但以全年维度看公司利润主要由Q3 贡献。今年公司节令食品销售增长较好，中秋月饼或延续这一趋势。疫情培育速冻食品消费习惯，梅州、湘潭项目积极推进，产销结合后业绩释放确定性强。公司中长期品牌优势和渠道扩张料将为基本面稳定增长提供支撑，股权激励绑定员工利益，运营效率不亚于民企。考虑到散点疫情或致餐饮恢复进度有所延后以及速冻收入表现相对平淡，下调2021-2023 年归母净利预测至5.47/6.86/8.08 亿元（原预测为5.88/7.16/8.26 亿元），结合食品　　饮料板块2022 年动态PE 均值约30x，按2022 年25x PE 对应一年期目标价30 元，维持“买入”评级。