20 年疫情压力下利润稳健增长

    　　20 年收入32.87 亿元/yoy8.54%，归母净利4.64 亿元/yoy20.69%，基本符合此前业绩快报指引（4.65 亿元）。20 年速冻业务受益疫情快速增长，电商助力下省外业务迅速扩张。湘潭、粮丰工厂步入盈利正轨，梅州基地一期有望于21H1 投产，湘潭二期方案正在规划。各生产基地的跨区域产能协同有望不断显现，广州老字号有望走向全国。预计21-23 年EPS1.48/1.80/2.19元，目标价50.74 元，维持增持评级。

    　　速冻业务快速增长，湘潭、粮丰工厂步入盈利正轨20 年速冻/月饼系列/其他/餐饮收入yoy 40.09%/15.59%/4.92%/-26.70%，收入占比23.84%/42.38%/18.74%/15.03%。20 年食品业务主体利口福公司收入19.03 亿元/yoy6.67%，净利润3.38 亿元/yoy20.92%；利口福湘潭公司收入2.20 亿元，净利润4783 万元（19 年为215 万元）；粮丰园公司收入1.82 亿元，净利润1527 万元（19 年亏损471 万元）。20Q4 食品收入4.48 亿元/yoy1.35%，其中Q4 速冻收入1.71 亿元/yoy10.67%，Q4 月饼系列收入1.34 亿元/yoy4.40%，Q4 其他营收1.43 亿元/yoy-10.16%。20Q4餐饮收入1.72 亿元/yoy2.80%，同比增速转正。

    　　省外业务迅速扩张，电商渠道为重要推力

    　　20 年广东省内/广东省外/境外收入yoy-0.73%/54.07%/17.21%，收入占比分别为75.08%/23.68%/1.23%。Q4 广东省内收入4.26 亿元/yoy-27.49%，境内广东省外收入1.82 亿元，同比19 年高速增长，境外收入0.12 亿元/yoy127.40%。分渠道看，20 年线上收入5.87 亿元/yoy48.15%，占收入比重已达17.85%。20 年直销收入13.37 亿元/yoy-4.5%，Q4 为2.49 亿元/yoy-18.69%；20 年经销收入19.14 亿元/yoy20.16%，Q4 为3.71 亿元/yoy22.39%。截至20 年底，广东省内经销商数量净增109 家至452 家，省外经销商净增41 家至201 家，境外经销商数量净增155 家至668 家。

    　　广州食品餐饮龙头，业务版图持续扩张，维持增持评级21-22 年EPS 前值1.36/1.58 元，考虑到公司速冻业务快速增长、餐饮业务修复、新工厂盈利步入正轨，调高21-22 年预测并增加23 年预测，预计21-23年EPS1.48/1.80/2.19 元，预计21 年食品净利润5.34 亿，可比公司21 年Wind 一致预期平均P38 倍，公司食品业务仍有较强的区域性，给予21 年35 倍PE；餐饮净利润0.63 亿，港股可比公司21 年Wind 一致预期平均PE48 倍，因正餐品类可复制性低/扩张慢，给予21 年29 倍PE；目标总市值205 亿，目标价50.74 元（前次49.85 元），维持增持评级。

    　　风险提示：产能建设/市场拓展不顺、原材料价格上涨、收购整合进展不顺。