投资要点：

    　　公司公布2020 年年报：2020 年公司实现营业收入32.87 亿元，同比增长8.54%，归母净利润4.64 亿元，同比增长20.69%，基本与业绩快报一致，扣非净利润4.51 亿元，同比增长20.99%。其中餐饮业务全年实现营收4.89 亿元，同比下降26.7%，食品业务全年营收26.96 亿元，同比增长17.70%。公司拟向股东每10 股派发红利4 元（含税）并转增4 股。

    　　月饼业务稳健增长，速冻品产能进一步释放。2020 年公司月饼系列产品产量增长19.85%，销量增长22.61%，全年产销率增长2.2pct 至97.18%，公司月饼销售额达到13.78 亿元，同比增长15.59%。湘潭基地一期已正式投产，对公司月饼产销提供了产能保障，二期建设方案处于规划中。茂名粮丰园基地完成改造升级，以适应疫情期间速冻食品市场需求的井喷式增加，2020 年速冻产量增长27.03%，销售额加速增长至7.75 亿元，同比增长40.08%，另外梅州基地一期已完成主体厂房建设，预计2021 年上半年投产，速冻食品产能将持续增长。

    　　销售费用率改善明显，疫情下公司严控费用。2020 年全年公司毛利率为39.3%，同比减少13.51pct，其中餐饮业务毛利率5.44%，比上年减少57.12pct，主要是2020 年收入准则调整，将期间费用中餐饮店租金和人工成本等合同履约成本整合成营业成本所致，毛利率不具有可比性。2020 年全年销售费用共计3.03 亿元，销售费用率9.23%。受新收入准则影响，公司原在销售费用中核算的与销售商品相关的需要向客户或第三方支付对价的费用应属于应付客户对价，应当将应付对价冲减合同交易价格，冲减当期营业收入。同时疫情期间公司缩减了广告宣传和市场费用，使得销售费用出现较大幅度下降。报告期内，公司实现管理费用率10.60%，同比增长0.69pct。

    　　电商渠道实现高增长，经销渠道能力不断扩张。2020 年公司继续深耕电商平台，推动线上业务发展，实现线上销售营业收入5.87 亿元，同比增长48.15%，占总营收17.85%，同比增长4.77pct。经销模式营业收入19.14 亿元，同比增长20.16%，占营业收入比重扩大，直销渠道营收同比下降4.5%。受上半年疫情影响，餐饮线下门店关店，且餐饮业务包含于直销渠道，导致直销收入有所下降，但预计2021 年直销渠道收入会有所恢复。

    　　盈利预测与投资建议：考虑公司费用率的超预期情况，我们上调21-22 年盈利预测，预计2021-2022 年归母净利润为5.47/6.35 亿元（原预测为/5.18/6.08 亿元），并新增23 年盈利预测7.19 亿元，对应2021-2023 年PE 为29/25/22 倍，重点关注今年公司新产能的落地情况，维持买入评级。

    　　风险提示：新工厂建设不及预期；月饼经销商对销售持谨慎态度而降低预付款等。