投资要点

    　　业绩情况：

    　　2023 年公司实现营收32.1 亿元（同比+31.6%），归母净利5.3 亿元（同比+54.2%）；单Q4 公司实现营收8.8 亿元（同比-0.8%），归母净利1.4 亿元（同比-8.5%）；24Q1 公司实现营收8.9 亿元（同比+9.3%），归母净利1.5 亿元（同比+6.7%）。

    　　收入端：公司收入实现高增长，产品结构、渠道结构均有亮眼表现，具体来看 ：

    　　1）亮点一：零添加酱油持续放量，产品结构持续提升。23 年酱油/食醋品类实现收入20.4 亿/4.2 亿，分别同比+34.8%/+11.7%；24Q1 酱油/食醋品类实现收入5.7亿/1.1 亿，分别同比+9.1%/-6.2%。从产品结构看，受益于行业零添加酱油发展趋势，公司酱油产品表现非常亮眼。

    　　2）亮点二：传统渠道扩张速度不减，传统渠道占比提升带动外埠市场高增长。

    　　从市场结构看，23 年西部大本营市场收入同比+23.8%，传统渠道持续精耕；外埠市场表现亮眼，23 年公司继续加快传统渠道招商与铺货，其中东部/南部/中部/北部收入分别同比+30.9%/+26.0%/+81.0%/+27.1%。

    　　盈利端：公司费用收缩，带动盈利能力改善

    　　—毛利率：23 年/24Q1 毛利率分别为37.1%/36.0%（同比+0.6pct/-3.1pct）；—净利率：23 年/24Q1 公司实现归母净利率16.5%/17.3%（同比+2.4pct/-0.4pct）。23 年公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比-1.4pct/+0.9pct/同比持平/-0.5pct，24Q1 公司销售/管理/研发/财务费用率同比 +0.1pct/-0.9pct/-0.2pct/-1.1pct，费用使用效率不断提高。

    　　零添加品类有望延续高增长，公司长期成长路径清晰中长期来看公司成长路径清晰，公司在全国不同区域渠道策略因地制宜，成熟期市场持续进行渠道精耕，新的传统渠道不断开发。我们认为公司不断丰富渠道结构，提升运营效率和渠道竞争力，未来渠道扩张和下沉的空间仍然较大。

    　　盈利预测及估值

    　　预计公司24-26 年营收增速分别为16.50%/14.90%/14.00%，归母净利润增速分别为18.87%/20.37%/20.04%，PE 分别为28/23/19 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示

    　　零添加产品动销情况不及预期，渠道开发不及预期。