事件：千禾味业发布23 年半年报，23H1 实现营收15.31 亿，同比+50.89%；归母净利2.57 亿，同比+115.94%；扣非归母净利2.56 亿元，同比+122.88%。

    　　单Q2 实现营收7.12 亿，同比+33.76%；归母净利1.11 亿，同比+75.12%；扣非归母净利1.11 亿，同比+82.38%。业绩落在此前预告中枢附近。

    　　Q2 收入延续高增，流通渠道开拓亮眼。分产品看：Q2 核心品类酱油实现营收4.5 亿元，同比+42.3%，主要系公司加快流通渠道开发，进入新一轮铺货上行周期；Q2 食醋实现营收1.0 亿元，同比+3.8%，Q2 收入增速环比有所回落。分地区看：Q2 东/南/中/北/西部实现营业收入1.6/0.5/1.0/1.2/2.8 亿元，同比+64.1%/+61.1%/+88.5%/+53.0%/+4.6%，除本埠市场西部区域收入增速放缓外，其他区域收入增速同比均超50%。公司流通渠道开拓亮眼，单Q2 全国经销商净增358 家至2786 家，环比Q1 有所提速，其中东/南/中/北/西部净增67/35/97/86/73 家，带动Q2 公司经销模式收入同比实现51.8%高增。

    　　原材料成本下行叠加规模效应释放，推动净利率继续改善。23H1/Q2 公司毛利率为38.29%/37.43%，同比+2.92/+1.71Pcts，主要与大豆及包材价格回落、产品运杂费率降低有关。23H1/Q2 销售费用率为12.53%/13.48%，同比-1.75/-0.08Pcts，销售费用率保持稳定。23H1/Q2 管理费用率为3.85%/4.17%，同比+0.63/+0.98Pct，管理费用率略有上行主要系期内确认2583 万股权激励费用。最终23H1/Q2 净利率为16.76%/15.64%，同比+5.05/+3.69Pcts。

    　　受益零添加红利，增长势能有望延续。公司自22Q4 以来业绩表现优异，23H1受益收入高增长、产品结构优化及成本压力减轻，盈利实现高增。中长期维度看，消费健康化趋势下，公司零添加产品矩阵趋于完善，有望持续分享行业高景气度。

    　　同时，公司亦不断拓展蚝油、料酒等其他品类，丰富品类矩阵。此外伴随流通渠道加速开拓，以及新增优质经销商订单开启回转，公司业绩有望持续向好。

    　　盈利预测、估值与评级：我们维持千禾味业23-25 年归母净利为4.95/6.40/7.67亿元，折合23-25 年EPS 为0.48/0.62/0.75 元，当前股价对应23-25 年PE 为37x/29x/24x。千禾的零添加产品符合消费升级趋势，长期来看前景仍然较乐观，维持“增持”评级。

    　　风险提示：流通渠道拓展不及预期，市场竞争加剧，食品安全风险。