Q2 业绩符合预期，成本压力改善

    　　23H1 公司收入/归母净利15.3/2.6 亿，同比+50.9%/+115.9%；23Q2 收入/归母净利7.1/1.1 亿，同比+33.8%/+75.1%，业绩符合预期（公司预告Q2归母净利0.98-1.22 亿）。23Q2 零添加品类扩容之势延续，公司加速推动流通渠道招商铺货，成本改善/效率提升带动归母净利率同比+3.7pct，收入与利润均实现高增。展望全年，健康升级趋势下零添加品类加速渗透，多层次消费需求下产品组合实现矩阵式发展，商超渠道费投精细化、流通渠道招商与终端铺货持续加速，公司良好增势有望延续。我们预计公司23-25 年EPS0.51/0.63/0.73 元，参考可比23 年平均PE 45x（Wind 一致预期），给予23年45x PE，目标价22.95 元，“买入”。

    　　零添加红利持续释放，流通渠道招商铺货加速

    　　23Q2 酱油/食醋/其他产品营收4.5/1.0/1.6 亿，同比+42.3%/+3.6%/35.5%，公司充分受益添加剂舆论事件对零添加品类扩容的促进效应，并依托零添加酱油带动料酒等产品动销，实现矩阵式发展。23Q2 经销/直销营收5.3/1.7亿，同比+51.8%/-1.8%，流通渠道布局招商持续加速，截至23Q2 末，公司经销商环比23Q1 末净增358 名，全渠道发展驱动增长势能延续。Q2 东/南/中/北/西部地区营收同比+64.1%/+61.1%/+88.5%/+53.0%/+4.6%，阜外市场延续高增，东部渠道调整基本完成。随公司渠道布局持续深化、全国化进程不断推进，并配合流通渠道贡献增量，拓区域+拓渠道赋能长期增长。

    　　成本压力改善，Q2 净利率同比+3.7pct

    　　23H1/23Q2 毛利率38.3%/37.4%，同比+2.9pct/+1.7pct，主要得益于：1）成本压力改善明显，大豆/包材/运费等价格有所回落；2）经营效率提升，销售高增带动生产效率提升。费用端，23H1/23Q2 销售费用率12.5%/13.5%，同比-1.7pct/-0.1pct，公司积极拓展渠道与网点、费投力度加大，规模效应下费效比持续优化；管理费用率3.9%/4.2%，同比+0.6pct/+1.0pct，主要系限制性股权激励费用增加；财务费用同比-0.6pct/-1.4pct。23H1/23Q2 公司最终录得归母净利率16.8%/15.6%，同比+5.0pct/+3.7pct，区域与渠道开拓持续发力，成本回落/结构升级/费效提升支撑公司盈利势能持续向上。

    　　强劲增长势能有望延续，维持“买入”评级

    　　看好公司乘行业健康升级之势、组合式打法执行到位，23 年收入与盈利弹性均有望实现亮眼表现。我们维持盈利预测， 预计23-25 年EPS0.51/0.63/0.73 元，目标价22.95 元（27.54 元），维持“买入”评级。

    　　风险提示：竞争加剧、需求不达预期、食品安全问题