投资要点：

    事件：公司发布2023 年一季报，23Q1 公司实现营业收入8.2 亿，同比增长69.8%，归母净利润1.5 亿，同比增长162.9%，扣非归母净利润1.4 亿，同比增长168.6%，收入和利润超预期。

    投资评级与估值：考虑到产品结构升级与自然动销对利润率的优化，上调盈利预测，预测2023-25 年归母净利润分别为5 亿、6.6 亿、8.2 亿（前次4.6 亿、6.1 亿、7.3 亿），分别同比增长46%、31%、24%，当前股价对应2023-25 年PE 分别为46x、35x、28x，由增持评级上调至买入评级。短期来看，竞品添加剂舆论事件有望树立加强2C 消费者对零添加的认知及接受度，作为零添加领头羊，公司收入端表现及品牌形象有望充分受益。

    中期来看，产品结构升级及上游原料价格回落有望驱动公司盈利能力进入上行通道。长期来看，22 年起公司积极布局外埠市场及传统流通渠道，稳步推进全国化扩张与渠道的完善，随着消费者健康意识的增强，将一步打开公司长期成长空间。

    23Q1 收入与现金流表现亮眼。23Q1 收入超预期，分品类来看，酱油收入5.2 亿元，同比增长79.2%；食醋收入1.2 亿元，同比增长53.2%。现金流方面，23Q1 公司销售商品收到的现金同比增长50.7%，略慢于收入增速，主要系23Q1 合同负债环比去年末减少1.5亿，而去年同期环比基本持平，但现金流表现依然亮眼。分渠道来看，23Q1 经销渠道收入6.2 亿元，同比增长88.7%，预计主要系公司积极拓展流通渠道，23Q1 经销商数量环比增加198 家至2428 家；直销渠道收入1.9 亿元，同比增长27.9%。

    23Q1 毛销差显著改善，23 年盈利改善可期。23Q1 公司实现毛利率39%，同比增长4.1pct，预计主要系1）包材采购价格同比下降，2）产品结构同比升级。费用率方面，23Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为11.7%/3.6%/3%/-0.2%，分别同比-3.4pct/+0.3pct/+0.4pct/基本持平，其中销售费用率同比下降，预计主要系1）销售规模扩大，费效比提升，2）竞品添加剂事件后，预计公司仍保持自然动销状态。综上，23Q1 公司归母净利率为17.7%，同比提升6.3pct。展望2023 年，一方面大豆现货价高位回落，3 月月度均价出现同比下降，叠加各项包材价格的下滑，预计调味品企业毛利率将迎来改善；另一方面，随着大众款与180 天零添加共同放量，预计23 年产品结构将得到优化，公司盈利能力有望进入上升通道。

    股价表现的催化剂：核心产品增长超预期、产品提价

    核心假设风险：产品提价影响销量，食品安全事件