事件：公司发布 2022年中报，上半年实现营业收入10.1亿元，同比增长14.6%；实现归母净利润1.2 亿元，同比增长80.6%；其中Q2单季度实现营收5.3 亿元，同比增长30.5%，实现归母净利润0.64 亿元，同比增长145.3%；公司业绩符合市场预期。

    Q2收入增长明显，全国化扩张提速。分业务看，公司上半年两大核心品类酱油、食醋分别实现收入6.04/1.74 亿元，对应增速分别为+10.5%/+19.8%；其中Q2单季度收入增速分别为+24.2%/+39.2%。公司二季度核心业务收入增长主要得益于1）公司积极拓展流通市场，高鲜及平价零添加产品持续放量；2）去年同期因社区团购冲击带来低基数效应。分渠道看，经销/直销渠道22Q2 收入增速分别为+28%/+36.9%。分区域看，22Q2 公司东部/南部/中报/北部/西部收入增速分别同比+28.2%/+5.7%/+47.9%/+45.2%/+28.7%，东部区域受华东疫情影响Q2 仍维持正增长；中部和北部受益于公司持续在华中和华北区域持续发力流通渠道扩张，西部大本营维持稳健增速。公司全国化扩张势头延续，相较年初经销商数量实现净增加112 家至1903 家。

    原材料压力持续，降费释放利润弹性。22H1 公司毛利率为35.4%，同比下降6.8pp，其中22Q2毛利率为35.7%，同比下降5.2pp。毛利率承压主要系大豆、PET 瓶等关键原材料价格仍持续上行所致。费用率方面，公司整体费用控制良好，22Q2 销售费用率为13.6%，同比下降13.8pp，主要由于公司控制费用投放力度，广宣费用大幅下降所致（广告促销费用由21H1 的1.53 亿元大幅收缩至22H1 的0.62亿元，同比-59.5%）；管理费用率同比下降0.7pp 至3.2%。原材料成本压力持续下，公司借助良好的费用控制，致使22Q2整体净利率同比上升5.6pp 至11.9%。

    全国化扩张稳扎稳打，市场份额持续提升。1）公司渠道扩张势能正盛，华北和华中等非强势区域将继续加大流通渠道铺货力度，市占率稳步提升。2）公司2021年推出的1L 装评平价零添加产品市场表现良好，22 年将继续推广500ml 装平价零添加产品，流通渠道持续放量叠加弱势渠道低基数，助力公司收入端稳健增长。3）展望下半年，原材料成本压力预计22Q4 起逐步回落，但考虑到21H2销售费用已回归至正常水平（销售费用率14.8%），盈利能力或将有所承压。

    盈利预测与投资建议。预计2022-2024 年EPS 分别为0.31 元、0.40 元、0.49元，对应动态PE 分别为50 倍、39 倍、32 倍，维持“持有”评级。

    风险提示：原材料价格波动风险，疫情出现反复风险，市场竞争加剧风险。