投资要点：
公司发布2022 年中报，业绩表现超预期：22H1 收入36.06 亿元，yoy+16.05%，归母净利润2.20 亿元，yoy+0.92%，扣非归母净利润2.06 亿元，yoy+16.12%；22Q2 收入22.01 亿元，yoy+18.54%，归母净利润1.66 亿元，yoy+24.46%，扣非归母净利润1.57亿元，yoy+17.18%。22H1 公司经营活动现金流量净额-1.90 亿元，同比下降205.2%，主要系期间费用投放加大、疫情期间加大对上下游帮扶，包括上游加大对供应商贷款的支持力度，下游放宽对经销商的授信额度。
自主品牌零售业务稳健开店，线上销售延续高增，对抗22Q2 疫情扰动。22H1 自主品牌零售收入24.03 亿元，yoy+20%，其中喜临门品牌线下收入14.99 亿元，yoy+20%，MD 收入2.73 亿元，yoy-15%，主要系疫情扰动，高端品牌受影响更大；单季度看，22Q2自主品牌零售收入10.77 亿元，yoy+11%。线下门店扩张、线上渠道高增、品类融合贡献22H1 自主品牌零售业务主要增幅，具体看：1）22H1 公司净新增342 家门店，其中喜临门/喜眠/MD（ 含夏图）门店数分别较2021 年末变动+196/+148/-2 家达3033/1210/594 家；疫情扰动终端客流，叠加新开门店尚需培育期，我们预计22H1 同店增长仅为个位数；2）稳居传统电商床垫品类销售第一名，加大对抖音、快手、小红书等直播和社交电商的布局，线上收入持续高增，对冲疫情对线下零售的扰动，22H1/22Q2线上收入分别达到6.31/4.02 亿元，yoy+48%/ +62%；3）品类融合成效凸显，配套品销售收入维持高增，仅考虑自主品牌零售范畴，22H1 软床、可尚沙发收入同比分别40%+、60%；公司抓住疫后消费者更注重性价比的消费心理，适时推出高价优质床垫搭配折扣力度较大的软床、沙发的套餐，提升套系化销售比重。
代工业务国际客户拓展顺畅，22Q2 增速提升，盈利修复。分区域看，22H1 代工业务收入10.54 亿元，yoy+15%，其中国际代工客户业务yoy+19%，国内代工客户业务yoy+8%，主要系海内外疫情防控态势、客户拓展进度差异；分季度看，22Q1/Q2 代工业务收入分别为4.48/6.06 亿元，yoy+8%/+21%，22Q2 代工业务明显提速，主要系海外大客户订单22Q2 放量。受益于高毛利产品占比提升、原材料回落、美元升值、海运费回落等利好因素影响，22H1 代工业务净利率持续修复。酒店家具业务持续战略调整，酒店床具仍稳健增长。22H1 公司自主品牌工程业务收入1.48 亿元，同比下降26%。公司主动压缩酒店装修工程业务，预计22H1 收入同比下降超70%；酒店床具供应新模式已经打通，22H1 收入体量超过1 亿元，同比翻倍增长。
展望22H2：1）自主品牌零售业务：2022 年全年仍维持800-1000 店的开店计划，并持续提升客卧综合店态占比；叠加22H2“全民深睡日”、“蜜月喜临门”等大型促销活动的催化；线上端加大在抖音等直播渠道布局，推动品类连带销售，以及针对青少年等不同人群细分产品，预计22H2 自主品牌零售业务保持中高速增长；2）国际代工业务：公司采用稳定拓展并培养大客户的模式，新客户储备充足，收入端预计实现稳健增长，盈利能力持续修复。
22Q2 毛销差指标持续优化，扩张期费用投放加大，后续规模效应可期。22H1 毛利率33.89%，同比+2.9pct，22Q2 毛利率33.65%，yoy+5pct，毛销差yoy+0.7pct，主要系：1）高毛利的自主品牌零售业务占比提升；2）代工业务毛利率修复；3）公司通过加大对供应商的贷款支持，实现原材料价格的有效控制。扩张期费用投放加大，公司加大热门剧综的广告投放，传播品牌形象、加快新品研发及迭代，22H1 销售/管理/ 研发/ 财务费用率分别17.85%/5.22%/2.17%/0.66% ， yoy+1.93/+1.15/-0.27/-0.17pct，带动22H1 归母净利率6.09%，yoy -0.9pct，22Q2达7.53%，yoy+0.4pct。伴随规模效应显现，及未来自主品牌零售占比持续提升，盈利能力有望逐步增强。
喜临门卡位国内床垫黄金赛道龙头地位，享行业渗透率和集中度提升红利。零售渠道积极变革，股权激励计划设定2022-2024 年收入/归母利润CAGR 25%/30%的高增长目标。考虑Q2 疫情仍对公司经营产生一定影响，我们下调2022-2024 年归母净利预测至6.72/8.62/11.0 亿元（前值为7.15/9.25/12.10 亿元），同比增速分别为20%/28%/28%，当前市值对应PE 为20X/15X/12X，维持“买入”评级！
风险提示：地产下滑影响家居消费需求，疫情影响终端需求和物流。