投 资 要 点

    业绩符合市场预期，落于预告上限。公司2021 年实现营业收入77.72 亿元，同比+38.2%；归母净利润5.59 亿元，同比+78.3%；扣非归母净利润4.96 亿元，同比+58.2%。2021Q4 实现营业收入27.29 亿元，同比+25.7%；归母净利润1.85 亿元，同比+39.1%；扣非归母净利润1.71 亿元，同比+17.4%。

    自主品牌高歌猛进，持续高速拓店。1）自主品牌零售业务：收入51.74亿元，同比+65%，收入占比达66.6%。分渠道看，线下收入40.76 亿元，同比+65%；线上收入10.98 亿元，同比+63%。截至2021 年末喜临门品牌线下门店数量3899 家（其中喜眠系列1062 家）；MD 及夏图门店数量596 家，门店总数较2020 年末净增加852 家。分品牌看，喜临门品牌收入45.2 亿元，同比+73%；MD 及夏图收入6.5 亿元，同比+23%。

    2）自主品牌工程业务：收入4.70 亿元，同比+9%。3）代加工业务：收入21.28 亿元，同比+19%。分产品看，床垫收入39.61 亿元，同比+39%；软床及配套产品收入24.20 亿元，同比+70%；沙发收入10.54 亿元，同比+47%；木质家具收入2.18 亿元，同比-28%。

    业务结构优化驱动毛利率上行。盈利能力方面，公司2021 年毛利率同比+1.49pp 至32%（2020 年数据按新收入准则进行调整，下同）；归母净利润率同比+1.09pp 至7.19%。期间费用率方面，销售费用率同比+2.66pp 至15.36%（主要为加强品牌宣传营销导致）；管理费用率同比-0.77pp 至4.04%；研发费用率同比+0.14pp 至2.36%；财务费用率同比-0.61pp 至0.67%。2021 年原材料及能源成本高企，公司通过业务结构优化、提价、原材料库存管理等方式抵御成本上行压力，毛利率逆势上行。

    现金流及运营效率表现优秀。2021 年公司实现经营现金流7.04 亿元，同比-4.92%；经营现金流/经营活动净收益比值为110.47%。营运效率方面，2021 年存货周转天数64.72 天，同比下降29.49 天；应收账款周转天数45.19 天，同比下降15.55 天；经营效率持续优化。

    盈利预测与投资评级：自主品牌快速成长，渠道拓展加速，维持公司2022-2023 年盈利预测，我们预计2022-2024 年归母净利润7.3、9.3、12亿元（股权激励目标为 7.15、9.25、12.07 亿元），对应PE14、11、9X，自主品牌发展势头强劲，期权激励及员工持股彰显管理层发展信心，维持“买入”评级。

    风险提示：原材料价格波动，行业竞争加剧，渠道扩张不及我们预期等。