投资亮点

    首次覆盖晶方科技（603005）给予跑赢行业评级，目标价80.00元，对应2021/22 年44.9/30.9 倍P/E（2021/22 年0.77/0.68 倍PE/G）。

    晶方科技发家于晶圆级芯片尺寸封装（WLCSP）技术，现已成长为业内领先的图像传感器封测厂。我们看好公司成长，理由如下：

    图像传感器OSAT 赛道领先供应商，全球市占率约30%。晶方是全球为数不多能够提供图像传感器的WLCSP 量产服务的厂商之一，该工艺具备高效率、低成本的优势。公司核心技术传承于原始股东之一的EIPAT（前身是以色列高科技公司Shellcase）。凭借领先的技术积淀和自主创新能力，晶方长期承接豪威、索尼等头部CIS 厂商的封测订单。我们估计2020年晶方在图像传感器OSAT 领域占有约30%的全球份额。公司封测的图像传感器主要应用于手机、安防、计算机和汽车四大终端场景，我们估计2020 年手机+安防场景的占收比约80%，是公司当前的核心收入来源。

    车载市场有望贡献业绩弹性。汽车产品在2019 年的占收比不足1%，但有望在远期贡献业绩弹性。晶方自2014 年便开始布局车载CIS 领域，其封装技术于3Q18 通过客户认证，并于2020 年开始量产。我们认为晶方在车载封装领域具备拿单优势，有望随豪威等大客户成长：1）车载产品验证周期较长，外部竞争者准入门槛高，保障了晶方的先发优势；2）晶方所擅长的TSV 工艺能够更好的匹配智能汽车客户的需求。我们预计2021-22 年，汽车有望贡献约42%的增量收入。

    积极扩产满足订单需求。截至2020 年底，我们估测公司总产能约为80 万片（折合8 英寸晶圆）。晶方已于2021 年初完成定增，拟募资用于扩建约18 万片年产能的12 英寸TSV 项目，我们认为新增产能有望帮助公司更好的承接市场增量订单。

    我们与市场的最大不同？我们认为晶方相比于传统封测厂，更多参与了偏前道的工艺环节，业务回报率更高，相较传统封测厂存在估值溢价（半导体制造行业2021E P/E 平均值为57.0x）。

    潜在催化剂：车载领域大客户的增量订单落地。

    盈利预测与估值

    我们预计公司2021~22 年EPS 分别为1.78 元、2.59 元，CAGR 为52%。公司当前股价对应2021/22 年37.6/25.9 倍P/E，国内可比公司当前2021 年P/E 中值为36.2x。考虑到晶方科技技术储备领先行业，且车载市场有望贡献较高的业绩弹性，我们给予公司目标价80.00 元，对应2021/22 年44.9/30.9 倍P/E（2021/22 年0.77/0.68倍PE/G），19%的上行空间。

    风险

    公司车载CIS 封装业务扩张不及预期；图像传感器市场景气度不及预期；客户集中度较高。