2018 年归母净利润同比增长15.3% ，业绩略超预期

    2018 年丰林集团实现营收15.97 亿元，同比增长22.7%；实现归母净利润1.39亿元，同比增长15.3%，超出我们此前预期。18Q1/Q2/Q3/Q4 单季营收同比分别增长12.2%/1.6%/26.2%/48.9%，18Q1/Q2/Q3 单季归母净利同比分别增长28.5%/-11.4%/-26.1%，17Q4 确认0.33 亿元股权激励费用导致当期利润亏损327 万元，18Q4 实现归母净利同比转正至0.3 亿元。我们预计公司2019~2021 年EPS 分别为0.15、0.19、0.21 元，维持“增持”评级。

    发力装备升级和产品结构调整，产能扩张推动收入增长

    公司持续发力装备升级和产品结构调整，先后完成南宁工厂超级刨花板生产线技改项目和池州工厂收购+技改项目，当前人造板产能规模达130 万立方米。2018 年公司人造板销量同比增长24.4%至94 万立方米，营收同比增长26.8%至14.41 亿元，其中纤维板贡献收入9.91 亿元，同比增长15.2%，刨花板贡献营收4.50 亿元，同比增长62.76%。受林地轮伐周期影响，2018 年林业业务营收同比下滑29.7%至0.48 亿元。盈利方面，人造板业务毛利率维持稳定，纤维板/刨花板毛利率同比变动-0.35/0.19pct 至19.1%/28.1%，林木业务毛利率同比提升10.0pct 至48.3%。

    期间费用率大幅下降，经营性现金流有所下滑

    2018 年公司综合毛利率同比提升0.4pct 至22.2%；期间费用率同比下滑1.2pct 至14.2%，其中销售费用率基本维持稳定，管理+研发费用率受股权激励费用大幅减少影响同比降低0.4pct 至7.1%，新增国际金融公司长期贷款导致财务费用率同比增长0.7pct 至1.0%。经营性净现金流同比减少35%至2.0 亿元，主要系新增产能投产、备货等经营性投入增加所致。

    再融资助力新西兰刨花板项目，临港木材加工项目有望带动产业集群

    2018 年公司非公开定向增发募集资金6.45 亿元用于新西兰卡韦劳刨花板生产线建设项目，目前正在办理卡韦劳区议会及普伦蒂湾地方议会资源许可审批。项目顺利落地后公司有望新增60 万方刨花板产能，进一步巩固在人造板领域优势。此外，公司积极探索木材加工新模式，拟分期建设江苏丰林临港木材产业工业园项目，打破传统木材采购半径，形成木业产业链完整供应，落地后有望带动产业集群效应的形成，实现木材资源全球配置。

    产能释放助成长，维持“增持”评级

    公司产品质量领先，客户关系稳定，产能逐步释放助力公司成长，考虑到公司产能释放节奏，我们上调盈利预测，预计2019~2021 年归母净利润分别为1.72、2.18、2.43 亿元（2019~2020 年前值1.68、1.90 亿元），对应EPS 分别为0.15、0.19、0.21 元。参考公司PB（LF）2.2x 历史估值中枢，考虑到林业轮伐周期等因素影响，给予公司2019 年1.7-1.9 倍PB 估值，对应合理价格区间4.13~4.62 元，维持“增持”评级。

    风险提示：产能释放不及预期，下游需求不及预期。