3Q20 业绩符合我们预期

    　　金隅集团公布3Q20 业绩：前三季度公司营业收入729.84 亿元，同比+6.64%，归母净利润为27.1 亿元，同比-26.9%；其中3Q20营收309.1 亿元，同比+35.8%，归母净利润11.9 亿元，同比+77.8%，基本符合我们预期。

    　　3Q20 水泥销量强劲，但价格、吨毛利仍暂承压。从冀东水泥数据来看，受益于京津冀重点工程全面复工，需求释放，以及去年三季度基数较低，3Q20 公司水泥销量同比增长20.3%至3472 万吨，环比提升3%，。价格方面，公司3Q20 水泥价格环比下降16 元至314 元/吨（或同比下降41 元/吨）。但受益于规模效应以及成本管控，公司吨毛利下降幅度相比价格收窄，同比仅下降27 元至109元/吨，对应毛利率同比下降3.7ppt 至34.6%；吨费用同比下降9元，使得公司吨净利同比仅下降3 元/吨。

    　　地产板块毛利率继续下行，物业、新型建材承压。地产板块1~3Q20贡献了结转收入170.0 亿元（同比+20.1%），但毛利率同比亦下滑14ppt 至23.86%，我们认为主要系公司更为注重“产品力+高周转”。

    　　2）物业投资板块，前三季度营收31.0 亿元（同比-7.03%），利润总额为-3.28 亿元，主要是租金减免以及出租率下滑等因素影响；3）新型建材与商贸板块前三季度收入236.1 亿元（同比+22.5%），利润总额为-1.58 亿元。公司持续降低负债率，截至三季度末公司净负债较2019 年底下降22pt 至101%。

    　　发展趋势

    　　4Q20 及2021 年需求向好，资产负债表有望持续修复。展望4Q20以及2021 年，我们认为受益于雄安新区重点工程支撑，公司核心市场水泥需求有望维持高景气，推动公司资产负债表不断修复。

    　　同时，我们看好明年物业板块自疫情亏损中大幅好转，有望带动公司盈利弹性空间。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持2020e/21e EPS 0.33/ 0.39 元不变，对应A 股2020/21e0.5x/0.5x P/B，H 股2020/21e 0.2x/0.2x P/B。我们维持跑赢行业，但由于板块估值回落较多，我们下调目标和A 股目标价8%至3.86元，下调H 股目标价13%至1.8 港币，对应A/H 2020/21e 0.7x/0.6xP/B 和0.3x/0.3x P/B，及A/H 19%/23%上行空间。

    　　风险

    　　重点工程需求不及预期，地产结转低于预期。