业绩接近前期预告上部

    　　金隅集团公布1H20 业绩：1H20 营业收入409.28 亿元，同比减少8.3%，归母净利润为15.2 亿元，同比减少50%；其中2Q20 归母净利润13.87 亿元，同比下降47.1%，接近前期预告上部。

    　　2Q20 水泥销量明显恢复，价格、利润仍暂承压。随着疫情缓解，2Q20 公司核心市场工程基本全面复工，前期被压制的需求集中释放，从冀东水泥数据来看，2Q20 公司水泥及熟料销量同比增长8%（1H20 公司总销量仍-7%），但由于4 月水泥企业普遍降价以推动去库，使2Q20 公司水泥及熟料吨均价同比、环比分别下降7%和11%，拖累吨毛利亦同比下降22 元（1H20 公司水泥及熟料吨均价同比下降22 元至296 元，吨毛利下降16 元至120 元）。

    　　地产、物业、新型建材板块受疫情影响较大。1）公司地产板块1H20 贡献了结转收入94.3 亿元（同比-15.4%），受疫情影响，利润总额同比下滑25.7%至14.8 亿元。2）物业投资板块1H20 毛利率降低12.8ppt 至53.2%，利润总额同比下滑5.26 亿元，主要是受公司对中小微减免租金2.1 亿元等因素影响；3）新型建材与商贸板块录得利润总额-8700 万元，同比增亏2.1 亿元。由于现金流仍较好，1H20 公司资产负债率为68.6%，较2019 年底降低2.1ppt。

    　　发展趋势

    　　2H20 水泥及地产盈利有望迎来修复。1）水泥板块，7~8 月公司核心市场需求维持旺盛，我们预期7~8 月公司水泥及熟料销量同比增10%以上，8 月下旬北方旺季已渐开启，在强有力的重点工程需求支撑下，销量有望迎头赶上，价格有望迎来修复节奏，我们仍认为公司全年销量有望维持同比平稳，价格中枢或略降，全年及2021 年盈利有望维持高位。2）地产板块公司维持前期指引，全年结转收入有望同比+22%至270 亿元，毛利率或从34%降至30%左右，我们预计2H20 地产板块盈利有望明显环比改善。

    　　盈利预测与估值

    　　由于下调了水泥售价假设，我们将2020e/21e EPS 下调13.5%/6.7%至0.33/ 0.39 元。对应A 股2020/21e 0.6x/0.5x P/B，H 股2020/21e0.3x/0.3x P/B。维持跑赢行业和A 股目标价4.20 元，由于港股市场风险偏好回落，下调H 股目标价20%至2.08 港币，对应A/H2020/21e 0.7x/0.7x P/B 和0.3x/0.3x P/B，及A/H 27%/18%上行空间。

    　　风险

    　　重点工程需求不及预期，地产结转低于预期。