2017 年业绩符合预期

    金隅集团公布2017 年业绩：营业收入636.78 亿元，同比增长33.39%；归属母公司净利润28.37 亿元，同比增长5.6%，对应每股盈利0.27 元。其中4Q17 营业收入175.52 亿元，同比增长16.5%，实现净利润2.32 亿元，同比/环比分别-29.1%/-69.4%，主要原因是4Q 管理费用大幅上升和水泥限产带来的成本增加。

    点评：1）并表冀东后销量大幅增长。水泥及熟料综合销量1.03亿吨，同比增 79.88%；2）水泥及熟料吨毛利上升32 元至75 元/吨，对应吨价格/吨成本分别增加55 元和23 元/吨。3）期间费用率同比提升3.77ppt 至18.07%。主要原因是费用统计口径的改变和采暖季限产产生相关支出；4）房地产业务贡献毛利41.1 亿元，同比减18.9%，主要原因是年度结转面积同比下滑约18%；5）经营活动净现金流同比减154 亿，主要来源于土地储备支出增加导致的存货增长；6）资产减值损失同比增28.9%；投资收益同比减47.5%。

    发展趋势

    京津冀需求向好，公司18 年水泥板块业绩乐观。1Q 京津冀区域水泥均价414 元/吨，同比涨32 元。去年环保停工项目正逐步恢复建设，同时保障房建设需求仍较旺盛，下半年雄安新区大的项目将初见迹象。我们认为京津冀水泥需求年增速有望达到4~5%。

    结转项目结构优化，有望提振18 年地产盈利。公司18 年结转项目集中在一二线城市，较高的结转单价将改善公司地产板块盈利。

    盈利预测

    我们将2018 年每股盈利预测从人民币0.44 元下调11%至0.39 元，主要是上调了费用率假设，并引入19 年每股盈利预测0.47 元。

    估值与建议

    目前公司A/H 股价对应1.0x /0.5x 18e P/B，以及0.9x/0.5x 19e P/B。

    我们维持推荐评级并保持H 股目标价5.1 港元不变，但将A 股目标价下调23%至人民币6.8 元，使A/H 股较目前股价分别有35%/41%上行空间，对应1.3x/0.8x 18e P/B。

    风险

    京津冀需求不及预期。