核心观点

    　　事件：公司发布2025年业绩预告，全年实现归母净利润68-78亿元，同比增长 51%6-73%，实现扣非后归母净利润 72-82 亿元，同比增长 60%-82%。25Q4单季度实现归母净利润0.88-10.88亿元，同比增长 14%-1313%，实现扣非后归母净利润5.12-15.12亿元，同比增长313%-1119%。全年煤价下行推动盈利提升，Q4利润高增长或与减值前置有关：分板块来看，全年煤机、燃机、水电、风电、光伏上网电量分别为1879.3、202.4、352.7、219.7、76.9 亿千瓦时，同比增速分别为-3.4%，3.3%，9.8%、26.9%、32.4%。

    　　全年公司平均上网电价434.82元/MWh，同比下降3.7%。考虑一个月库存，则全年 5500 大卡动力煤市场均价为702元/吨，同比下降19.1%。预计全年公司入炉标煤单价下降 10%以上，远大于电价下降幅度，推动煤电及公司整体盈利大幅提升。其中，25Q4归母净利润高增长或与减值减少有关，由干25Q3公司已计提12.06亿元资产减值损失（24Q3未计提），因此 25Q4减值或大幅减少。

    　　装机结构进一步清洁化，在建及核准装机占在运装机比例约17%：全年公司新增装机7.13GW，其中煤机1.96GW、燃机 2.85GW、风电1.14GW、光伏 1.18GW，其中清洁能源新增装机占比 73%。截至 2025 年末公司在运裝机86.19GW，其中煤机49.13GW、燃机9.48GW、水电9.20GW、风电11.20GW、光伏 7.18GW，清洁能源装机占比 43.0%，较 2024 年末提高 2.1pct。截至2025 年上半年末公司在建及核准装机合计 13.76GW，占公司在役装机的17%，为公司业绩增长提供充足动力。

    　　投资建议：预计公司 2025-2027 年将分别实现归母净利润 72.67亿元、74.52亿元、76.01 亿元，对应PE 为 9.6 倍、9.4 倍、9.2 倍，维持推荐评级。

    　　风险提示：新项目建设进度不及预期的风险；煤价大幅上涨的风险；电价超预期下跌的风险等。