事件

    公司发布2022 年半年报，上半年实现营业收入555.98 亿元，同比增长9.99%；实现归母净利润14.00 亿元（扣非11.34 亿元），同比下降20.82%（扣非下降49.22%）。

    新能源板块盈利稳健增长，燃料价格高企拖累整体业绩分板块来看，按照利润总额口径统计，上半年燃煤亏损23.15 亿元（同比-247%），燃机盈利3.04 亿元（同比-29.4%），风电盈利13.56亿元（同比+3.1%），光伏盈利2.02 亿元（同比+30.7%），水电盈利12.69 亿元（同比+19%）。

    新能源板块盈利随着装机规模增加而稳健增长。目前新能源装机仅占公司总装机的10.5%，随着新能源装机不断增长，盈利有较大上涨空间；火电板块燃料价格同比大幅上涨，拖累整体业绩表现。虽然上半年公司各运行电厂平均上网结算电价为457.81 元/兆瓦时，同比上升16.85%，但电价上升带来的收益不足以覆盖公司燃料成本的增加，导致公司上半年整体业绩承压。

    上半年风光装机新增224.2MW，清洁能源装机占比超过30%截至2022 年上半年，公司总装机达到68.99GW，其中煤电累计装机47.95GW，燃机累计装机4.62GW，水电累计装机9.2GW，传统能源上半年均无新增装机；风电累计装机5.16GW，上半年新增79MW；光伏累计装机2.06GW，上半年新增145.2MW；包括新能源、水电及天然气等其他清洁能源在内，公司低碳清洁能源装机容量占比达到30.5%，较2021 年末提升了0.23 个百分点。

    盈利能力边际改善明显，经营性现金流量净额同比增加上半年公司毛利率9.98%，同比下降4.59pct，较2021 年全年提升10.9pct；净利率-2.38%，同比下降2.12pct，较2021 年全年提升13.88pct。虽然盈利能力受燃料价格影响较大，但相比于2021 年全年仍有所改善。期间费用率7.78%，同比减少0.60pct，成本控制能力良好。经营性现金流量净额128.56 亿元，同比增长19.5%，主要是由于上半年收到的留抵退税大幅度增加所致。

    长协履约监管力度加大，火电盈利能力有望修复从303 号文正式执行的三个多月以来，国家及地方不断加大煤炭中长期合同签约履约监管，确保长协稳定供应且价格不超出规定的区间。根据8 月16 日国家发改委新闻发布会，目前电煤中长期合同总体已实现全覆盖。考虑到煤电电价最高可上浮20%，且高耗能行业涨幅不受此限制，在长协煤价降低及市场化电价提升的双重作用下，下半年火电盈利能力有望明显修复。

    十四五计划新增新 能源30GW，新能源建设有望进入加速期根据公司总体发展规划，十四五期间新增新能源装机不低于30GW。2021 年-2022 年上半年，公司实际新增新能源装机仅为1GW，距离30GW 仍有较大缺口，预计新能源建设将会进入加速期。

    2022 年上半年末，公司在建新能源装机合计3.68GW，其中风电2.59GW，光伏1.09GW；上半年新能源项目核准合计3.73GW，其中风电1.3GW，光伏2.43GW。充足的在建项目及储备项目为公司发展提供广阔空间。

    估值分析与评级说明

    预计下半年长协比例逐步提升，至2023 年能够实现长协完全覆盖，且价格不超过规定区间。预计公司2022-2024 年归母净利润分别为25.21 亿元、34.39 亿元、44.56 亿元，对应PE 分别为22.4 倍、16.4 倍、12.7 倍。首次覆盖，给予“推荐”评级。

    风险提示：

    煤价维持高位；新能源开发进度不及预期；电价上涨幅度受限等。