全年业绩符合预期

    2019 年收入5500 亿元，同比增长9.2%，归母净利润1874 亿元，同比增长4.1%，符合预期。我们认为，中行在2019 年业绩平稳，尤其在信贷资产投放和资本补充上较为积极，但其业务结构使其面对较大的2020 年业务压力（尤其在息差领域）。

    发展趋势

    2019 信贷投放积极、多渠道补充资本；存款、资本和拨备覆盖率依然略逊同业。中行2019 年贷款增速为11%，为过去5 年最快速度；同时通过多种渠道补充非核心一级资本和二级资本共2100 亿，提升资本充足率约1.5%。过去三年中行聚焦科技投入，手机银行客户数和MAU 有较大进步。较之同业，中行的存款基础、资本充足率（尤其是CT1 CAR）和不良覆盖率仍有一定差距。

    2020 年面临的挑战大于同业。中行历史上是外汇外贸业务专业银行，直至今日在此业务依然占行业领先地位；同时，中行也是行业内最早在全球有广泛网点布局的银行，各类外币资产占总资产比重约为25%（美元占12%；港币占7%；其它货币为6%）。我们预计2020 年全球贸易额将受到新冠疫情较大影响；且美元和港币业务的息差也会受到美联储大幅降息的明显冲击，造成中行2020年面临比同业更严峻的业务挑战。

    管理层对2020 年信贷投放的计划。疫情对中行信贷增速影响较小，前两月狭义公司贷款同比多增918 亿。管理层预计2020 年信贷增速维持于2019 水平（3 月27 日中央政治局会议提出要进行更大力度逆周期调节，信贷增速有可能进一步提高）。重点投入于交通基建、制造业和重点区域项目。同时，管理层预计批零行业和房地产开发贷款占比稳定。

    盈利预测与估值

    考虑到非息收入表现好于预期，上调2020 年/2021 年营收预测2.7%/3.7%至5,751 亿元/6,009 亿元，但与此同时考虑到银行更审慎的拨备计提，维持归母净利润预测不变。当前A 股股价对应2020年0.6 倍市净率，H 股股价对应2020 年0.4 倍市净率。考虑到较低的估值，维持A 股跑赢行业评级和5.05 元目标价，对应0.8 倍2020 年市净率和44%的上行空间。H 股维持跑赢行业评级和4.82港元目标价，对应0.7 倍2020 年市净率和65%的上行空间。

    风险

    海外业务拖累息差超预期。