发电量持续增长，新能源业务业绩有所承压。2025 年前三季度，公司实现营业收入616.35 亿元，同比增加8.16%；实现归母净利润80.02 亿元，同比减少10.42%。第三季度，公司实现营业收入206.62 亿元，同比增加5.72%，环比减少0.19%；实现归母净利润23.36 亿元，同比减少23.45%，环比减少7.64%。公司营收增长主要系发电量同比提高所致，但归母净利润下降，主要系新能源增收不增利且发行两期类REITS、市场化债转股稀释归母净利润，增资引战导致归母比例下降，以及核电业务电价下行、成本费用增长等因素影响所致。

    　　机组有序建设，装机规模稳健增长。截至9 月30 日，公司核电控股在运机组26 台，装机容量2500 万千瓦；控股在建及核准待建机组19 台，装机容量2185.90 万千瓦；新能源控股在运装机3348.47 万千瓦，其中风电1049.13 万千瓦、光伏2299.34 万千瓦，另控股独立储能电站165.10万千瓦；控股在建装机容量738.78 万千瓦，包括风电194.64 万千瓦，光伏544.13 万千瓦。

    　　核电、风电增值税政策调整。10 月17 日，财政部、海关总署、税务总局印发《关于调整风力发电等增值税政策的公告》。自2025 年11 月1 日起至2027 年12 月31 日，对纳税人销售自产的利用海上风力生产的电力产品，实行增值税即征即退50%的政策。2025 年10 月31 日前已正式商业投产的核电机组，继续按原政策执行；2025 年10 月31 日前国务院已核准但尚未正式商业投产的核电机组，核力发电企业生产销售电力产品，自正式商业投产次月起10 个年度内，实行增值税先征后退政策，退税比例为已入库税款的50%；2025 年11 月1 日后核准的核电机组，不再实行增值税先征后退政策。由于核电投产前期存在进项税抵减增值税的情况，实际不发生增值税返还，预计短期内增值税政策调整将不会对核电盈利产生明显影响。

    　　风险提示：电价下调，用电量增速不及预期，政策不及预期，核安全风险。

    　　投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。预计2025-2027 年公司归母净利润92.3/100.0/110.9 亿元（原为95.9/100.0/111.5 亿元），同比增速5%/8%/11%，对应当前股价PE 为20/18/17X，维持“优于大市”评级。