事件：招商南油发布2023 年三季报，2023 年前三季度归母净利润12.03 亿元，同比增长26.1%，扣非归母净利润11.88 亿元，同比增长27.29%。其中，三季度归母净利润3.6 亿元，同比下降30.8%，业绩符合预期，公司业绩与我们此前三季度前瞻中预测的Q3 单季度3.7 亿基本接近。

    　　业绩符合预期，收入确认滞后运价约2 周，公司MR 船队业绩跑赢TC7 运价。

    　　6-7 月北半球高温下炼厂检修影响油轮淡季，按照公司三季度扣非业绩倒推，参考hifleet 卫星数据，按照业绩倒推，Q3 公司外贸MR 船队TCE 水平约为23000-25000 美元/天。考虑到波交所TC7 运价从租约成交到实际承运货物滞后约2 周，公司收入按照完成百分比确认，收入滞后运价约2 周。2023 年6-9 月，克拉克森BCTI TC7-TCE 月均值分别为22011、20943、23010、29920 美元/天，三季度利润反应的是6 月下旬-9 月上旬的运费水平，调整后的Q2、Q3运价分别为29684、22767 美金/天，公司MR 船队业绩跑赢TC7 运价。

    　　三季度交付1 艘MR，运力提升弹性空间扩张。当前公司拥有及控制运力68 艘（8 月初交付1 艘），年初至今交付3 艘MR；我们预计，四季度将有21 艘纯外贸MR 船与9 艘兼营MR 船进入外贸成品油运市场。当前TC7 运价震荡探底，叠加四季度海外成品油运旺季到来，外贸利润有望实现环比上涨。

    　　运力供给端刚性约束，成品油老龄船高占比提升潜在退出可能。新造船产能紧张，头部船厂船台已经排至2025 年。当前成品油轮在手订单运力占比仅10.03%。据克拉克森，按载重吨，成品油轮15 岁以上老船占比39%，20 岁以上老船占比12%，环保趋严背景下，老龄船高占比增加潜在退出需求。

    　　旺季迟到但没有缺席，重申当前油运位置：当前油运处于长周期向上（资产价格上行，船队老龄船厂产能不足），中周期向下（原油去库，原油深度贴水叠加美债上行影响货主长运距成本），短周期迎来旺季验证时刻。运价超预期前，重置成本提供安全边际，运价超预期或者原油库存周期反转，直接从重置成本切入新一轮PE 定价主升浪行情。

    　　业绩符合预期，维持盈利预测，维持“买入”评级。受化工景气度影响，裂解价差低于预期，年初至今MR TC7 均值27412 美元/天，预计2023-2025 年公司MR 成品油TCE 预测值至33000、35000、35000 美元/天。对应公司2023-2025年归母净利润至16.1 亿、19.2 亿、19.3 亿。根据分部估值法，2023 年内贸4.81亿元与兼营船舶2.65 亿元给予18 倍PE，纯外贸7.08 亿元给予10 倍PE 估值，合理估值为205 亿元，维持“买入”评级。

    　　风险提示:安全事故、俄乌冲突缓解导致运距没有拉长、欧美进口成品油需求不及预期。