投资要点：

    公司公告：公司发布2022 年中报，业绩符合预期。上半年公司实现收入84.03 亿元（YoY-16.3%），实现归母净利润1.11 亿元（YoY-85.7%），实现扣非归母净利润0.11 亿元（YoY-98.4%），其中22Q2 实现收入40.52 亿元（YoY-19.8%，QoQ-6.9%），归母净利润2.03 亿元（YoY-27.4%，环比扭亏），实现扣非归母净利润1.74 亿元（YoY-22%，环比扭亏）。二季公司在配套方面进行结构调整，减少此前亏损较大的配套订单，使得配套盈利明显改善；海运费持续下行使得公司出口盈利有所恢复。

    上半年公司轮胎产销量受疫情影响有所下降，盈利能力受原材料价格上涨、海运费上行，以及内销盈利较为低迷影响，有所下滑。上半年公司轮胎产销量分别为3190 万条（YoY-10.6%）、2920 万条（YoY-11.7%），主要由于公司国内收入占比过半，上半年国内工厂在疫情影响下，开工及销售不及预期，同时也对内销的盈利造成比较大的影响。此外，配套领域公司战略性放弃亏损较大的客户，也对销量和收入造成一定影响。成本端，依据百川数据，2022H1 天然橡胶、合成胶、炭黑、钢丝帘线均价同比分别变动-0.6%、-1.0%、+21%、+14%，整体原材料价格仍有所上行，另外，海运费自21Q4 达到高峰后开始回落，根据波罗的海航运交易所发布的FBX 指数显示，2022H1中国_东亚至北美西海岸和北美东海岸的运价平均同比仍呈现翻倍以上增长，因此成本端仍承压，整体仍使得上半年公司毛利率同比下滑8.62pct 至12.82%。费用端，销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率合计同比下滑0.54pct，其中销售费用率由于运输费用计入成本同比下滑1.98pc t，整体使得净利润率同比下滑6.39pct 至1.31%。存货受疫情影响有所增加，在建工程持续增长有望贡献后期收入增长。截止2022 年上半年，公司存货约47.6 亿元，较一季度末增加5.1 亿元，估计主要由于疫情影响公司产品发货；在建工程约65.05 亿元，较一季度末再度增加10.7 亿元，其中塞尔维亚、吉林、湖北、广西项目工程进度分别约44%、34%、58%、93%，有望在后期持续贡献国内外增量。

    Q2 产销量有所下滑，但公司配套提价以及业务结构持续优化，海运压力明显改善，叠加二季度部分汇兑收益，使得二季度盈利能力环比提升。22Q2 公司轮胎产销量分别约1518 万条（YoY-15%、QoQ-9%）、1348 万条（YoY-20%，QoQ-14%）。原材料Q2环比有所上行，公司Q2 天然橡胶、合成胶、炭黑、钢丝帘线、帘子布五项主要原材料综合采购成本增长2.99%，同比增长 7.79%。但由于公司进行配套结构调整，一方面增加中高端产品和中高端车型的配套量， 另一方面对供货的主机厂进行了梳理，战略性减少或终止亏损比较大的订单的发货，同时上调配套轮胎价格，使得配套Q2 毛利率环比提升7pct。此外，海运进入二季度以来加速下行，依据波罗的海集装箱运价指数来看，至美东、美西运价环比分别下滑15%、19%，目前运价回落至21 年5 月底的位置，同时港口周转效率提升，使得轮胎出口更为顺畅，海上运输时间明显缩短，出口盈利预计有所恢复。公司Q2 毛利率环比提升3.69pct 至14.73%。

    费用率整体控制良好，此外Q2 由于销售部分存货产品，使得资产减值损失环比下滑约1.12 亿元，带动Q2 净利润率环比提升7.11pct 至5%。

    国内需求逐步复苏，公司下半年国内盈利有望持续恢复。二季度受国内疫情影响，整车开工以及出行需求均明显受损，4 月份汽车产销量出现明显下行，5、6 月份逐月恢复，乘用车销量5、6 月环比分别增长68%、37%，商用车销量5、6 月环比分别增长11%、18%，下半年出行以及汽车产销有望持续恢复。公司二季度替换市场价格受成本驱动有所提升，预计下半年内销的收入和利润有望环比持续改善。此外，公司在新能源配套领域，成为比亚迪第一大轮胎供应商，并为易捷特、开沃、威马等造车 新势力进行配套，新能源整体市占率接近20%，未来有望随着新能源车的快速发展，带来较大需求增量。海外短期渠道库存略有增加，关注下半年及明年塞尔维亚投产进度。海外国产轮胎终端需求仍处于相对高位，短期由于港口及船运周转效率提升，渠道库存略有增加，但终端国产高性价比轮胎需求相对刚性，预计随运价下行（进入7 月以来，中国_东亚至美西和美东的运价分别下滑36%、21%），下半年泰国工厂盈利有望逐季好转。公司塞尔维亚工厂第一条全钢胎于6 月底下线，预计至年底实现120 万条全钢胎产量，明年半钢和全钢逐步释放剩余产能。

    盈利预测与估值：由于公司整体受国内疫情影响较大，内销盈利明显受损，以及塞尔维亚工厂正式投产进度有所延后，因此下调2022-2023 年盈利预测，预计2022-2023 年公司归母净利润约7.8、17.7 亿元（原预测约20.5、30.1亿元），新增2024 年盈利预测，预计归母净利润约22.9 亿元，对应22-24 年PE 分别约44、19、15 倍，参考申万行业分类汽车零部件板块2023 年平均PE 约22 倍，对应公司19 倍有接近16%的上涨空间，维持“增持”评级。

    风险提示：海外需求不及预期；原材料大幅波动影响盈利能力；配套提价不及预期