投资要点：

    中国汽研是我国汽车测试评价领域的第三方技术服务商，是取得强制性检测完整资质的6家机构中唯一的上市公司。公司业务可划分为技术服务及装备和产业化两大板块，技术服务及装备是盈利的核心来源，产业化板块一直处于盈亏平衡状态。强制性测试业务壁垒较高，首先是资质，其次测试评价业务前期的场地建设、设备投入大，资本壁垒较高，且固定资产周转率不高，非暴利行业，潜在进入者较少。

    财务分析：公司处于收入稳步增长，盈利逐步改善阶段，资产负债表干净，盈利质量高。公司技术服务及装备业务稳步增长，产业化业务是公司经营波动的主要因素，2017年以后收入和盈利逐步改善。从资产结构看，公司现金含量高（25.90%），应收账款和存货处于合理水平。公司有息负债极低，应付款项、预收款项占比高，在产业链中处于较强势地位。收现比、核心利润占比和净利润的现金含量均较高，显示较高的盈利质量。

    主要看点及市场疑虑。主要看点：1）竞争加剧，新车推出速度加快，新能源汽车渗透率提升，单车收费提高；2）智能网联测试带来全新增量业务；3）委托开发测试业务打开业绩的天花板；4）股权激励的效果显现，2019年人均创收和人均创利同比分别增长7.0%和24.0%。市场疑虑：1）收入主要来源是商用车，商用车检测规模饱和；乘用车检测空间大，但公司客户主要为自主品牌。公司有望以智能网联电动化为契机，逐步突破乘用车客户。2）上汽、东风和一汽销量份额稳定在50%，带动其旗下检测机构份额占据较大份额，与中汽中心对比公司实力较弱，但公司股权激励后有望更市场化，活力更强。

    盈利预测：我们预计2020-2022年公司收入分别为35.0亿元、39.4亿元和44.3亿元，同比增长26.9%、12.7%和12.5%；归属净利润分别为5.6亿元、6.6亿元和7.4亿元，同比分别增长19.2%、18.9%和11.3%。

    风险提示：汽车行业景气度不及预期；折旧大幅提升；竞争加剧导致费用了提升；专业车业务大幅下滑，拖累公司盈利。