事件：公司发布2023 年半年报。上半年营收52.88 亿元，同比-14.02%，归母净利润2.81 亿元，同比-19.10%；单2 季度营收28.34 亿元，同比-20.89%，环比+15.51%，归母净利润1.62 亿元，同比-22.8%，环比+36.47%。公司上半年业绩符合市场预期。

    　　上半年公司在农业生产及面积上取得突破，自有基地小麦平均亩产首次突破1200 斤，苏州苏垦拓展土地面积4.2 万亩；2023 年6 月全资子公司苏垦粮油以1.82 亿元竞得靖江龙威粮油工业有限公司名下破产清算资产。

    　　公告显示，利润下滑源自报告期内小麦、食用油、水稻等农产品市场需求持续下行导致销量减少，营业收入下降；小麦、食用油等产品销售价格下跌、期初库存水稻生产成本上升导致毛利下降；同时新麦销量较上年同期减少，该部分营收和毛利未在上半年兑现。

    　　根据公司半年度业绩快报数据显示，上半年自产小麦产量同比+12.27%，但销量同比-22.28%，外采小麦销量同比-24.18%，水稻销量同比-35.47%，食用油销量同比-32.93%。

    　　我们判断销量下降有两个原因，一是上半年国内消费环境整体较差；二是上半年产品价格下降导致贸易及囤积性需求大幅减弱。

    　　受到增产预期、进口数量增加以及饲料需求低迷因素影响，上半年小麦价格持续走低。

    　　以江苏地区为例，6 月末小麦价格较2022 年末下跌12.3%。临近收获的异常天气让丰产预期落空，下游采购积极性增强，6 月末至今，江苏地区小麦上涨4.3%。根据美国农业部8 月预估数据，23/24 年度中国小麦产量1.37 亿吨，7 月预估为1.4 亿吨，22/23年度为1.38 亿吨；预估23/24 年度全球小麦库存2.66 亿吨，同比下降0.03 亿吨，库存消费比为33.3%，是近9 年最低水平。

    　　上半年水稻价格小幅回落，以江苏粳稻为例，6 月末价格较2022 年末下跌2.9%。联合国粮食及农业组织8 月初数据，受到需求强劲以及印度限制出口影响，全球大米价格指数创12 年最高水平。6 月末至今，江苏地区粳稻上涨5.9%。美国农业部预估23/24年度全球大米库存1.72 亿吨，同比下降0.02 亿吨，库存消费比为32.9%，是近7 年最低水平。

    　　7 月18 日，俄罗斯退出黑海粮食协议，加剧市场对全球粮食供应的担忧，但美国农业部8 月供需报告（较7 月）并未调整23/24 年度乌克兰小麦及玉米的出口预估，仍为1050 万吨、1950 万吨，但低于22/23 年度的1680 万吨、2550 万吨。8 月18 日，乌克兰与罗马尼亚签署协议，确保乌粮食可通过罗马尼亚出口。此外，频发的异常天气也增加了全球粮食供应的不确定性。

    　　投资建议：维持“买入”评级。受农产品价格回落和市场需求低迷影响，公司上半年业绩同比回落。下半年麦价、稻价有望重回景气，随着需求修复，食用油销量回升亦贡献业绩增量。考虑到上半年业绩下滑以及未来粮食价格趋稳，我们下调业绩预测，预计公司2023-2025 年营业收入分别为113.8/120.6/129.2 亿元（2023-2024 年前值为150.7/168.6 亿元）；归属母公司净利润分别为6.98/7.99/9.32 亿元（2023-2024 年前值为12.1/11.5 亿元），当前股价对应PE 分别为23.7/20.7/17.7 倍。

    　　风险提示：原材料价格波动风险、自然灾害风险、产业政策及政府补助政策变化风险，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。