稻麦种植稳中向好，低迷粮价冲击种业及米业盈利，另有并购及补贴变动影响短期盈利。单产持续提升，中长期有望受益于粮价的回暖。维持“买入”评级。

    并购增厚收入，粮价压制盈利。2019 年，公司实现营业收入80.3 亿元（同比增长64%）、归属净利润5.9 亿元（同比下滑2%）。收入增长主要系收购金太阳粮油（增加收入20.3 亿元）、农资业务规模扩张（同比增收9.8 亿元）所致。

    　　盈利下滑主要系粮食市场交易低迷、稻麦等主要农产品价格明显下降，导致公司的种业及米业盈利下滑所致。我们对公司2019 年的盈利拆分如下：1）稻麦种植主业经营平稳：虽然销售价格下滑、成本刚性上行，但公司通过高效生产实现了单产的历史新高，种植业毛利逆势增长13%至5.1 亿元。2）苏垦米业贡献盈利5483 万元，同比下滑14%；3）大华种业贡献盈利3747 万元，同比下滑42%；4）金太阳粮油贡献盈利近2976 万元。公司2019 年拟每10 股分红2 元。

    20Q1 收入增长，盈利下滑。2020 年一季度，公司实现营业收入13.6 亿元（同比增长7.3%）、归属净利润9.9 亿元（同比下滑20%）。收入增长主要系公司的水稻产业链产品销量同比增长所致。20Q1，公司销售水稻8.8 万吨（同比增长83%）、稻种2.95 万吨（同比增长21%）、大米6.78 万吨（同比增长29%）。

    　　盈利下滑主要系19Q1 公司收到规模化种植补贴及2018 年度高产创建补贴、而20Q1 无此两项补贴，同时外拓基地水稻拨付标准下降，导致补贴金额减少所致。

    静待粮价回暖。短期来看，由于国内的稻谷和小麦库存仍在高位，粮价或仍在低位筑底，公司的主业预计仍将承压。中长期来看：1）稻麦价格有望上行，公司的主业有望相应改善。原因主要系：一方面，稻麦种植面积的调整及陈粮的过期将带动库存的去化；另一方面，玉米的库存已在低位、玉米价格有望继续上行，相应的有望带动稻麦的替代性消费增长。根据2019 年公司的单产和成本水平测算，水稻/小麦价格每上涨100 元/吨，公司的业绩可分别增厚约7200 万元/5300 万元。

    风险因素。粮价表现不及预期，异常天气导致水稻/大小麦剧烈减产，国家抛售储备水稻/小麦，国家/地方政府的补贴政策变化。

    盈利预测、估值及投资评级。短期来看，稻麦价格的低迷或令公司的种植主业承压。中长期来看，粮价的反转和地租的改善有望带动公司盈利弹性释放。维持2020/21 年EPS 预测为0.45/0.62 元，新增2022 年EPS 预测为0.81 元。考虑到公司经营的稳定性及国家土地政策的催化，维持“买入”评级。