事件：

    8 月30 日，建设银行发布2024 年半年报，上半年公司实现营收3860 亿，同比增速-3.6%，归母净利润1643 亿，同比增速-1.8%。年化加权平均净资产收益率（ROAE）10.82%，同比下降1.1pct。

    点评：

    营收盈利小幅负增，整体经营稳定。上半年建设银行营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为-3.6%、-4.1%、-1.8%，增速较1Q24 分别变动-0.6、-0.4、0.4pct。净利息收入、非息收入增速分别为-5.2%、2.1%，较1Q 分别变动-3、7.3pct。拆分盈利增速结构：规模为主要贡献分项，拉动业绩增速14pct；从边际变化看，提振因素主要包括非息收入增速由负转正、营业费用及所得税正向贡献增加；拖累因素包括规模扩张节奏趋缓、息差收窄压力加大。

    信贷增速回归常态，对公重点领域增长景气度较高。2Q24 末，建设银行生息资产、贷款同比增速分别为5.7%、10%，增速较1Q 末分别下降2.1、1.1pct。有效信贷需求不足的背景下，公司贷款投放节奏相对稳定。

    1）从生息资产增量结构来看，2Q 单季贷款、金融投资、同业资产规模分别新增4145、429、1228 亿，同比分别少增1887、3458、1589 亿，受2Q 负债端存款稳定性下降影响，季内公司适度减少买入返售等低息资产配置，支持贷款、债券投资等核心资产增长。2Q 季末贷款占生息资产比重较上季末提升0.1pct 至64%。

    2）从贷款增量结构来看，上半年对公、零售、票据分别新增1.48、0.09、0.02 万亿，同比少增0.53、0.11 万亿，多增0.29 万亿。投向层面，（1）对公重点领域贷款维持高增，季末制造业中长贷、科技型企业、战略性新兴产业、绿色贷款较年初增幅为12.5%、12.3%、21.2%、14.9%，均高于各项贷款/对公贷款增幅6.6%/10.6%。（2）零售贷款受需求走弱、贷款早偿影响增长相对乏力，上半年消费贷、经营贷分别新增596、1083 亿，同比少增138、852 亿；按揭减少762亿，同比多减48 亿，居民端消费、购房意愿不足，按揭早偿压力较大，零售信贷增长相对承压。

    2Q 存款增长放缓，定期化趋势延续。2Q24 末建设银行付息负债、存款同比增速分别为5.1%、3.8%，分别较1Q 末下降2.6、3.1pct。2Q 单季存款减少6722亿，同比少增8219 亿，占付息负债比重较上季末下降2.9pct 至80%，存款“脱媒”叠加整顿“手工补息”影响下，一般存款增长相对承压。分期限结构看，季内定期、活期存款分别新增1274、-2785 亿，同比少增1066 亿、多减1941 亿；定期存款占比57%，较1Q 末提升1.8pct，定期化趋势延续。分客户类型看，2Q 个人、公司存款分别新增1737、-3248 亿，同比分别多增529 亿、少增3537 亿。

    季末个人存款占比57%，较1Q 末上升1.9pct，零售客群基础扎实稳定。

    NIM 降幅边际收窄。上半年公司NIM 为1.54%，较2023 年、1Q24 分别下行16bp、3bp，息差仍处在下行通道但降幅趋缓。资产端，上半年生息资产、贷款收益率分别为3.27%、3.55%，较2023 年分别下行18、27bp。受存量按揭利率下调、存量贷款滚动重定价、需求不振新发放利率走低等因素影响，资产端收益率 下行压力较大。这一背景下，公司持续调优资产结构，适度压降低息资产占比。负债端，上半年付息负债、存款成本率分别为1.92%、1.72%，较2023年分别下行3bp、5bp。前期多轮挂牌利率下调、整顿“手工补息”等成本管控举措效果逐步显现，但整体仍呈现一定刚性。7 月国股行再度下调挂牌利率，成本改善红利将逐步得到体现。

    较低基数下非息收入增速回正，占营收比重降至23%。上半年公司非息收入899 亿（YoY+2.1%），增速较1Q 提升7.3pct，占营收比重较1Q24 下降2.2pct 至23%。其中，（1）手续费及佣金净收入627 亿（YoY-11%），占非息收入比重较1Q 回落7pct 至70%。保险、基金等行业费率下降，代理、顾问咨询等业务收入同比负增对手续费收入形成较大拖累。（2）净其他非息收入272 亿（YoY+56%），其中，投资收益88 亿（YoY-4%），去年同期较高基数上增速有所回落；公允价值变动、汇兑净收益分别为49、27 亿，同比多57、32 亿，主要受益于季内债市利率下行等利好因素作用。

    不良率稳中有降，拨备余粮较为充裕。2Q24 末，建设银行不良率为1.35%，较上季末下降1bp，较年初下降2bp，维持低位运行；关注率2.07%，较年初下降37bp。季末逾期率、逾期/不良贷款比重分别为0.94%、70%，较年初分别提升13bp、10.5pct，风险前瞻指标有所波动。2Q 季内不良新增176 亿，增量同比下降62 亿，不良净增、核销及转出分别为651、475 亿，同比多增166、227 亿，风险暴露有所增加，处置核销强度同步提升。分行业看，季末对公、零售不良率分别为1.69%、0.84%，较年初分别下降19bp、上升18bp。

    对公贷款资产质量稳定，除批零业、教育领域不良率略有上升外，其余行业不良率较年初均有下降；季末经营贷、按揭不良率分别为1.57%、0.54%，较年初提升61bp、12bp，零售贷款增长相对承压，经营贷、按揭等特定领域风险暴露有所增加。

    风险递补能力方面，2Q 计提信用减值损失395 亿，同比回落43 亿，信用减值损失/营收为21.3%，同比下降1.4pct，拨备计提对业绩拖累有所减轻。季末拨贷比3.2%，较上季末下降2bp；拨备覆盖率238.8%，较上季末提升0.6pct，风险抵补能力整体稳健。

    资本充足率安全边际厚。2Q24 末建设银行核心一级/一级/资本充足率分别为14.01%、14.92%、19.25%，较上季末分别下降10bp、12bp、9bp，分红因素影响下，各级资本充足率均有所回落。公司信贷投放、扩表节奏有所放缓，同时调整优化资产端结构，形成一定资本节约效果。公司7 月发行两支额度共计500 亿的二级债，对冲3Q 季内200 亿二级债到期后，仍可有效补充二级资本。8 月公司发行500 亿TLAC 非资本债，助力实现监管指标达标的同时，亦可对公司负债资金形成补充，优化应付债券付息成本。公司近期公告2024 年度中期利润分配方案，分红金额493 亿元，每股现金股利约0.2 元（含税），分红比例基本稳定在30%。截至8 月30 日收盘，公司A 股股息率为5.31%，H 股股息率7.94%，优于可比同业，股息率吸引力较大。

    盈利预测、估值与评级。建设银行稳步推进“住房租赁”、“普惠金融”、“金融科技”三大战略，科技赋能深化B+C+G 三个维度业务转型重构工作，打造“第二增长曲线”，实现“一二曲线”相融共进。公司营收盈利稳步增长，信贷投放景气度高，住房租赁、绿色金融、普惠涉农等特色业务发展态势良好。伴随宏观经济景气度逐步回暖，有效信贷需求修复，叠加资产负债结构持续调优，公司经营“量、价、险”有望实现再平衡。我们维持公司2024-26年 EPS 预测为1.34、1.36、1.4 元，当前股价对应PB 估值分别为0.59、0.55、0.51 倍，对应PE 估值分别为5.62、5.52、5.37 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：经济复苏景气度不及预期，贷款利率下行压力加大，若后续存量按揭利率调降或对NIM 造成冲击。