核心观点：

    建设银行发布2023 年度报告，23 年营收、PPOP、归母净利润同比增长-1.8%、-2.2%、+2.4%，增速较23Q1~3 分别变动-0.52pct、+0.16pct、-0.67pct，从累计业绩驱动来看，规模增长、拨备计提、其他收支、有效税率降低形成正贡献，净息差收窄、成本收入比上升形成负贡献。

    亮点：（1）存贷高增。23 年贷款同比增长12.6%，对公端持续加大绿色金融、普惠金融、先进制造业、战略新兴产业等领域信贷投放，对公贷款同比增长18.4%；个人贷款同比增长5.3%，主要增长点来自消费贷和经营贷，同比分别增长42.7%、87.2%，个人住房贷款同比负增。

    23 年存款保持12.3%的高增速，个人存款贡献度继续上升，客户储蓄意愿增强、定期化趋势持续，存款活化率同比下降4.8pct。（2）资产质量稳健。23 年不良率1.37%，与23Q1~3 持平，较22A 回落1bp，其中零售不良率0.66%，同比上升11bp，信用卡和经营贷风险暴露增加；对公不良率1.88%，同比回落20bp，主要由制造业和租赁商服业不良贷款大幅压降贡献。23 年拨备覆盖率239.85%，同比回落1.7pct，仍保持较强的风险抵补能力；23 年关注率和逾期率分别为2.44%、1.12%，较23H1 分别下降6bp、1bp；测算不良新生成率0.64%，同比下降5bp。

    整体看，公司资产质量延续平稳势态。（3）其他非息同比增长53%。23年公司其他非息收入367.57 亿元，较上年增加127.51 亿元，增幅53.12%。其中，投资收益同比增加22.4 亿元、汇兑收益同比增加27.5亿元、公允价值变动损失同比减少88.1 亿元，主要受市场和市场波动影响，投资类资产重估收益有所增加。

    关注：（1）息差收窄。23 年息差1.70%，较22A/23Q1~3 下降31bp/5bp。

    资产端，受持续让利实体经济、LPR 下调、存量贷款利率重定价等因素影响，23 年贷款收益率3.82%，较22A/23H1 分别下降35bp/12bp；负债端，存款市场竞争加剧，付息水平保持刚性，23 年存款成本率1.77%，与23H1 持平，较22A 上升5bp。（2）对公房地产不良率上升。

    23 年对公房地产不良率5.64%，较23H1/22A 上升0.88pct/1.28pct，需关注后续风险状况。

    盈利预测与投资建议：预计24/25 年归母净利润增速为0.47%/1.69%，EPS 为1.32/1.34 元/股，BVPS 为12.73/13.68 元/股，最新A 股收盘价对应24/25 年PB 为0.54X/0.50X，对应24/25 年PE 为5.17X/5.08X。

    给予A 股24 年PB 合理估值0.7X，对应合理价值8.91 元/股，按照当前AH 溢价比例，H 股合理价值6.16 港币/股，均给予“买入”评级。

    风险提示：（1）宏观经济超预期下行，资产质量大幅恶化。（2）存款成本管控不及预期。（3）政策落地不及预期，金融风险超预期。