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    　　建设银行发布2023 年三季报，前三季度实现营业收入5884.40 亿元，同比-1.27%，增速较上半年-0.68PCT；归母净利润2554.54 亿元，同比+3.11%，增速较上半年-0.25PCT。

    　　生息资产规模扩张为主要驱动力

    　　从单季度来看，建设银行23Q3 实现营收、归母净利润分别为1881.85、881.10 亿元，同比分别-2.68%、+2.63%，同比增速较二季度分别-0.49PCT、-4.47PCT。分业务来看，23Q3 营收增速下滑主要受到息差业务拖累，23Q3单季度实现利息净收入1562.40 亿元，同比-5.60%，同比增速较二季度-6.27PCT。从业绩归因来看，前三季度归母净利润增长主要受益于生息资产规模扩张与拨备计提，拨备反哺利润边际加大，息差拖累边际减缓。

    　　信贷投放总量较好，结构尚需改善

    　　量方面，信贷投放总量较好，结构尚需改善。截至23Q3 末，建设银行总资产规模、贷款余额分别达到37.85、23.60 万亿元，较期初分别+9.38%、+11.60%，增速较上半年-1.18PCT、+2.48PCT。从信贷结构来看，23Q3 对公端信贷投放偏弱，个人信贷恢复情况较好。23Q3 新增贷款5234.61 亿元，同比多增6.93 亿元。新增贷款中对公、票据贴现、零售分别占比31.07%、30.77%、38.16%，新增对公、个人贷款占比环比分别-43.60PCT、+25.56PCT。

    　　对公信贷投放偏弱主要系三季度市场融资需求依旧偏弱，个人信贷投放改善较好主要系：1）提前还贷影响逐步消退。存量按揭利率下调靴子落地后，提前还贷现象规模逐步减小，建设银行9 月当月提前还款规模环比下降7.2%；2）消费逐步复苏，支撑消费贷快速增长。截至23Q3 末，建设银行个人消费贷款余额达到3886 亿元，较年初新增1051 亿元，全年有望突破4000 亿元，实现超过45%的增速。净息差方面，23Q3 建设银行净息差水平为1.75%，较上半年-4BP。净息差下降主要系短期内资负两端均有承压，资产端受到LPR 下行以及存量按揭利率调整影响，前三季度生息资产收益率为3.50%，较上半年-3BP。负债端，尽管9 月份再次下调存款挂牌利率，但在资本市场表现偏弱的背景下，居民缺乏其他有效的财富保值增值渠道，存款定期化进一步提升。截至23Q3 末，建设银行活期存款比率为44.85%，较年中-1.54PCT。存款定期化推动负债端成本达到1.95%，较上半年+2BP。

    　　中收业务保持稳健，其他非息改善明显

    　　23Q3 单季度建设银行中收及其他非息收入分别为243.06、76.39 亿元，同比分别-1.30%、+135.77%，环比分别-11.88%、+17.67%。中收方面，零售业务增长速度较快，代理保险收入维持两位数增长；对公业务方面，公司抓住基建投资等机遇，银团贷款、造价咨询等融智类业务收入保持两位数增长。其他非息收方面，同比明显改善主要系：1）23Q3 上证指数-2.86%，去年同期为-11.01%，资本市场的相对改善推动公允价值变动损益同比+30.27%；2）23Q3 公司汇兑损益由去年同期的-17.72 亿元提升至5.09 亿元，预计主要系三季度美元升值推动公司美元资产产生汇兑收益。

    　　资产质量稳健

    　　截至23Q3 末，建设银行不良率为1.37%，与年中持平。拨备覆盖率为243.31%，较年中-1.17PCT。资本方面，公司于7 月和9 月分别发行了300亿元永续债，可进一步补充公司资本。截至23Q3 末，核心一级资本充足率为12.92%，较年中+0.17PCT。

    　　盈利预测、估值与评级

    　　我们预计公司2023-2025 年营业收入分别为8453.64、8813.58、9241.77亿元，同比增速分别为2.78%、4.26%、4.86%，3 年CAGR 为3.96%。归母净利润分别为3354.08、3477.44、3665.02 亿元，同比增速分别为3.57%、3.68%、5.39%，3 年CAGR 为4.21%。24 年BVPS 分别为12.76 元/股。鉴于公司扎实的客户基础，参照可比公司估值，我们给予公司2024 年0.60 倍PB，目标价7.66元，维持为“增持”评级。

    　　风险提示：经济复苏不及预期，资产质量恶化。