投资要点：

    公司10 月29 日发布2022 年三季报。2022 年三季度实现收入221.75 亿元，同比下降3.62%；归母净利润-7.75 亿元，同比减亏3.2 亿元，扣非净利润-7.37亿元，同比减亏1.67 亿元。摊薄EPS -0.09 元，加权平均净资产收益率-7.76%。

    简评及投资建议。

    我们认为：整体来看，2022 年以来虽然外部竞争环境改善，但公司仍在内部经营调优期，加大了门店调整力度，全渠道科技转型与供应链变革稳步推进，线上销售占比远高于同业，且2022 年以来线上亏损率显著收窄。建议后续跟踪公司同店趋势，以及经营提效后的利润改善弹性。

    1. 三季度收入下降3.62%，综合毛利率增加0.43pct。2022 年前三季度收入709.07 亿元，同比增长1.53%，其中3Q 收入221.75 亿元，同比下降3.62%。

    前三季度综合毛利率同比增加1.19pct 至19.94%，主营业务毛利率同比增加1.19pct 至14.55%；3Q 综合毛利率同比增加0.43pct 至19.03%。分区域，前三季度华北、华东、华西、西南、华中地区收入同比各增长4.25%、2.76%、2.00%、4.60%、0.64%，东南、华南地区收入同比各下降2.92%、6.03%。

    三季度公司新签约超市门店2 家，新增门店12 家。公司同时公告三季度关闭19家Bravo、5 家mini 店共24 家门店，预计共计提闭店损失9138 万元。我们认为，公司三季度收入同比下降，也与加大闭店力度有关。

    2. 三季度期间费用率增加0.10pct。前三季度期间费用率20.96%，同比减少0.87pct，其中3Q 期间费用率同比增加0.10pct 至23.17%；3Q 销售费用率18.43%，同比减少0.10pct；管理费用率2.39%，同比减少0.04pct；财务费用率1.78%，同比增加0.09pct；研发费用率0.56%，同比增加0.16pct。

    3. 三季度归母净利同比减亏3.2 亿元，交易性金融资产公允价值持续下跌影响归母净利。公司前三季度归母净利润-8.87 亿元，扣非归母净利润-6.42 亿元，同比分别减亏12.91 亿元、11.86 亿元，亏损幅度同比收窄较大主因收入增长及毛利率提升。3Q 公司因持有的KT 股价下跌确认了5.21 亿元公允价值变动损失，同时出售持有的金龙鱼股份，当年损失1.15 亿元（税前），累计投资收益1.73亿元。最终3Q2022 归母净利润-7.75 亿元，扣非归母净利润-7.37 亿元，同比分别减亏3.20 亿元、1.67 亿元。

    4. 前三季度线上销售额占比16.4%。公司前三季度线上销售额116 亿元，同比增长16.35%，占比16.4%；“永辉生活”自营到家业务已覆盖987 家门店，实现销售额63 亿元，同比增长17.32%，日均单量31 万单，月均复购率51.7%；第三方平台到家业务已覆盖915 家门店，销售额53 亿元，日均单量21 万单。

    维持对公司的判断。我们认为，随着行业竞争格局改善和公司内部经营调优等，同店已恢复稳健增长，建议后续关注公司降本提效下的利润修复弹性。①同店企稳：公司2022上半年同店增4.2%，我们预计未来有望延续稳健。②强化生鲜供应链：生鲜板块垂直管理，采用长短半径机制，搭建生鲜自有平台“富平供应链”，提高源头直采渗透率；食品用品强化与品牌商协同。③打造数字化中台：前三季度线上收入占比16.4%，优于同业；搭建全链路操作系统-YHDOS，夯实全渠道能力。

    更新盈利预测。预计2022-2024 年归母净利润各-8.75 亿元、5.21 亿元、10.43 亿元，同比增长77.8%、159.5%、100.1%；当前市值对应2023-2024 年PE 各54 倍、27 倍，对应PS 各0.29 倍、0.28 倍。给以2023 年0.4-0.5 倍PS，对应合理市值区间387 亿元-484 亿元，合理价值区间4.27-5.34 元，对比可比公司估值合理，给予“优于大市”的投资评级。

    风险提示。线上业务的不确定性，行业竞争加剧，投资收益和减值损失等的不确定性。