21H1 营收、净利承压，维持“增持”评级

    　　公司8 月27 日公布半年报，21H1 实现营收468.3 亿元，同降7.3%；实现归母净利-10.8 亿元，同降158.4%。营收的下滑一方面主要系20H1 高基数，另一方面也与主动门店改造、团购冲击有关。积极的是：1）公司7 月同店同比已转正，7 月营收同增9.4%；2）仓储门店发力，5-6 月仓储店销售额同增139%；3）社区团购监管趋严，冲击减弱。我们预计公司21-23 年归母净利分别为2701 万元、13.1 亿元、18.8 亿元，参考Wind 可比公司22年一致预期19.53xPE，考虑到公司作为传统商超龙头，若转型成功具备较大成长性，给予公司2022 年30xPE，目标价4.20，维持“增持”评级。

    　　主动调结构、降库存，毛利率承压，21H1 末库存接近19H1 末水平21H1，公司综合毛利率为18.8%，同降3.6pct。其中生鲜及加工毛利率10.3%，同降4.7pct；食品用品毛利率15.7%，同降3.5pct。其中公司主动调整产品结构、促销降库存是主要原因。21H1 末，公司存货由年初的108.8亿元降至68.7 亿元，较20H1 末降低13.9%，与19H1 末的水平基本相当。

    　　仓储店起步发力较快，对周边地区整体销售额有一定提振作用公司5-6 月共改造开业仓储会员店20 家，共实现销售额1.5 亿元，同比增长139%，店日均客流达6181 人次，同增136%。其中福州地区共有仓储会员店15 家，带动福建地区整体销售同店比增长12.1%，日均客流同店比增长19.3%。

    　　线上发力，销售额同增49.3%、平均复购率达47.4%21H1，公司线上销售额达68.1 亿元，同增49.3%，占主营收入比达14.1%。

    　　永辉生活APP 已覆盖995 家门店，实现销售额36.8 亿元，日均单量达27.9万单。截至21H1 末，公司会员数达7220 万户，较年初新增2250 万户，平均复购率达47.4%，

    　　不破不利，坚定数字化转型与供应链优化，维持“增持”评级公司继续进行数字化转型、提升运营效率，加快供应链优化、布局仓储会员店，从边际来看，经营正逐步回暖。我们预计公司2021-2023 年归母净利分别为2701 万元、13.1 亿元、18.8 亿元（前值22.8、26.6、30.5 亿元，调整主要系公司进入了战略性亏损的转型阶段,我们下调了公司的开店速度、可比同店增速及毛利率），参考Wind 可比公司2022 年一致预期19.53xPE，考虑到公司作为传统商超龙头，若转型成功具备较大成长性，给予公司2022 年30xPE，目标价4.20 元（前值6.24 元），维持“增持”评级。

    　　风险提示：宏观经济不景气；线上发展不及预期；门店改造不及预期。