1Q21 扣非净利润超预期

    　　公司公告1Q21 业绩：收入26.64 亿元，同比增长27.48%；归母净利润6.95 亿元，同比增长165.60%；扣非净利润3.82 亿元，同比增长48.61%。1Q21 净利润增速较高主要系转让海南新华51%股权确认投资收益。1Q21 扣非净利润超出我们此前预期，主要系公司发行业务表现亮眼。

    　　发展趋势

    　　1Q21 收入稳健增长，主题出版或带动一般图书业务表现亮眼。

    　　1Q21 收入同比增长27.48%，我们判断主要系1Q20 疫情形成低基数；但1Q21 收入较1Q19 复合增速为6.47%，也体现了公司业务的稳健增长。分业务看，出版业务收入同比增长9.61%至7.98 亿元，整体表现稳定；发行业务收入同比大幅增长24.60%至19.84亿元，其中我们判断教材教辅及一般图书发行业务均有较好表现，尤其主题出版或有亮眼成绩。折扣率方面，出版业务折扣率同比下降1.16ppt 至5.4 折，相对仍有下行压力；发行业务折扣率则基本稳定在7.2 折。此外，出版/发行业务毛利率同比提升-3.34ppt/1.64ppt，我们判断主要由于与上年同期相比，1Q21 运输装卸费用计入了成本，同时一般图书出版毛利率相对较低所致。

    　　费用率稳中有降，出售海南新华51%股权增厚投资收益。1Q21 销售费用率基本保持稳定，同比下降0.29ppt 至12.60%；管理费用率同比下降1.67ppt 至12.11%。此外，公司1 月确认出售海南新华51%股权，转让价款为6.47 亿元，公司对应确认相关投资收益，因此1Q21 投资收益大幅增加至2.94 亿元。此外，1Q21 扣非净利润较1Q19 实现复合增速18.07%，增长靓丽。

    　　征收房产形成补偿收益，业务结构优化持续，分红比例可观。公司于2020 年12 月公告子公司拥有的无锡市房产因城区改建被依法征收，对应获补偿款2.50 亿元，公司预计增加2021 年净利润约2.20 亿元。此外公司近年来持续优化业务布局，除转让海南新华51%股权外，还对文化MALL 建设等项目进行梳理优化。我们认为业务优化梳理有助于公司回收资金，集中力量发展主业。分红方面，2020 年公司现金分红0.4 元/股，对应分红比例达到63.80%。

    　　考虑到公司截至1Q21 账面货币资金+交易性金融资产约79.27 亿元，公司年内计划收到无锡房产征收补偿款2.50 亿元，在手现金充沛，我们预计公司未来有望持续以高比例分红回报投资者。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑无锡房产征收补偿款增加利润2.20 亿元，上调2021 年净利润10.7%至21.72 亿元，维持2022 年盈利预测不变。当前股价对应2021/2022 年8 倍/11 倍PE。维持跑赢行业评级和9.0 元目标价，对应11/14 倍2021/2022 年PE 有25.9%的上行空间。

    　　风险

    　　教材教辅定价政策变化，与人教社合作出现变化，文化MALL 运营不及预期，潜在商誉减值计提或影响利润。