事件：公司发布2024 年第一季度经营数据公告，2024 年第一季度公司实现煤炭主营销售收入26.01 亿元，同比+1.49%，其中对外销售收入20.13 亿元，同比-2.27%；煤炭主营销售成本15.68亿元，同比+1.24%；煤炭销售毛利10.33 亿元，同比+1.87%。

    　　24Q1 煤炭业务产销同比微降，吨煤毛利表现亮眼：据公司公告，1）产销量方面：24Q1 公司原煤产量501.43 万吨，同比-9.41%/环比+4.51%；商品煤产量469.44 万吨，同比-1.53%/环比+4.73%；商品煤销量452.39 万吨，同比-5.44%/环比+1.58%。2）价格方面：

    　　24Q1 公司商品煤单位售价575 元/吨，同比+7.33%/环比+0.27%。

    　　3）成本方面：24Q1 公司商品煤单位成本347 元/吨，同比+7.06%/环比-15.35%。4）毛利方面：24Q1 公司商品煤单位毛利228 元/吨，同比+7.73%/环比+39.25%。综合来看，24Q1 吨煤毛利亮眼得益于吨煤价格的提升，主要贡献或来自两方面：一是公司吨煤售价根据安徽省发改委所确定的长协价格参考执行，其价格波动明显小于市场价格波动。同时，公司作为煤炭央企，需切实发挥保供主力军作用，据Wind 投资者平台回复，2022 年上半年长协煤占比约91%，2023 年前三季度长协煤占比约85%，2024 年长协煤签约占比85%左右，均维持在较高水平。二是热值提升推动吨煤售价逐季上涨。据公司公告，2022-2023Q1，受矿井地质条件和过断层等因素造成公司商品煤煤质较低从而影响其综合售价，商品煤综合热值4100 卡/克，吨煤售价在2022 年逐季走低。2023 年3 月后煤质持续好转，7-8 月热值回归4400-4450 卡/克，吨煤售价亦实现逐季改善， 23Q1-Q4 公司商品煤单位价格分别为536/543/555/573 元/吨。

    　　24Q1 发电量及上网电价同比均有上浮：据公司公告，24Q1 公司发电量为24.62 亿千瓦时，同比+27.10%/环比-19.83%；上网电量为23.32 亿千瓦时，同比+27.92%/环比-19.83%；平均上网电价（不含税）为0.4081 元/千瓦时，同比+1.49%。发电量同比增幅明显系公司23Q1 季度基数较低，据Wind 投资者平台的回复，影响因素包括利辛发电运行机组挤压其发电空间、利辛发电1 号机组因炉管磨损停机检修影响发电量等。此外，在容量电价方面，公司在1 月的容量电费执行率是100%，2 月份执行率在98%以上，均优于全省平均水平。按照公司公告中的表述，因为受益于大基础、大容量、高参数的特点以及坑口电厂的优势，所以公司在容量电价的执行情况方面目前是从政策上受益的。

    　　加快推进火电项目进度，装机成长空间可观。公司有4 个在建及筹建火电项目，据公司公告，板集电厂二期项目已于2022 年11月开工，目前，两台机组锅炉水压试验已完成，主厂房已屋面止水，正在进行汽轮机、发电机安装，计划2024 年双机建成投产。

    　　上饶电厂项目、滁州电厂项目以及六安电厂项目均计划2024 年上半年正式开工，2026 年双机建成投运。所有机组投产后，公司火电装机将从目前的200 万千瓦提升至796 万千瓦。

    　　投资建议：买入-A 投资评级。我们预计公司2024-2026 年分别实现营业收入125.55 亿元、133.01 亿元、157.98 亿元，增速分别为-2.3%、5.9%、18.8%；净利润23.24 亿元、25.07 亿元、28.93亿元，增速分别为3.6%、9.2%、17.0%。公司作为中煤集团旗下上市煤企，煤炭资源区位优、储量大，销售煤种以动力煤为主，长协占比高增强业绩稳定性。同时火电在建或拟建项目基本位于安徽省内或周边，与公司所属煤矿距离较近，假设2026 年全部火电项目投产后业绩有望大幅放量，届时公司煤电一体化的协同优势得到充分发挥，进一步提高公司的盈利能力和抗风险能力，从而有望实现从煤炭股估值转向煤电一体化稳健资产估值。给予公司2024 年11.5xPE，对应6 个月目标价为10.35 元。

    　　风险提示：宏观经济周期波动风险、煤炭价格波动、生产安全风险、环保风险、地质条件变化影响公司煤质风险、探矿权开发进度不及预期、火电项目建设进度不及预期、预测假设及模型误差超预期、煤电利用小时数下降风险、煤电电价下降风险。