事件：2023 年10 月20 日，公司发布2023 年第三季度报告。2023 年前三季度，公司实现营业收入96.92 亿元，同比增长8.80%；实现归母净利润19.21亿元，同比增长4.33%；实现扣非归母净利润18.97 亿元，同比增长5.43%。

    　　23Q3 业绩同环比下降。据公告测算，23Q3，公司实现营业收入34.31 亿元，同比增长4.14%，环比增长2.00%；实现归母净利润6.13 亿元，同比下降13.54%，环比下降14.20%；实现扣非归母净利润6.10 亿元，同比下降9.18%，环比下降13.34%。单季度业绩环比下降主要是23Q3 期间费用率环比提升1.21pct，且少数股东损益环比提升107.04%，实际上，23Q3 公司综合毛利率为41.38%，环比提升1.34pct。

    　　23Q3 商品煤产销量环比略降，单位毛利环比提升。1）23Q1-Q3：2023年前三季度，公司原煤产量1660.22 万吨，同比下降0.15%；商品煤产量1488.66万吨，同比增长9.68%；商品煤销量1523.27 万吨，同比增长15.69%。2）23Q3：

    　　2023 年第三季度，公司生产原煤536.36 万吨，同比下降6.25%，环比下降5.95%；生产商品煤505.29 万吨，同比增长2.67%，环比下降0.26%；商品煤销量为509.04 万吨，同比下降0.15%，环比下降5.00%。据公告计算，2023 年第三季度，公司商品煤销售单价为555.30 元/吨，同比增长4.67%，环比增长2.19%；商品煤单位销售成本为341.71元/吨，同比增长6.35%，环比增长1.80%；商品煤单位毛利为213.59 元/吨，环比增长1.80%，单位毛利率38.46%，环比上升0.24pct。

    　　23Q3 发电量环比回升，电价持续上涨。2023 年第三季度，公司发电量为33.07 亿千瓦时，上网电量为31.22 亿千瓦时，环比分别提升52.82%和52.96%，电厂检修结束，公司发电量已恢复至去年同期水平。2023 年前三季度，公司实现不含税平均上网电价0.4096 元/千瓦时，相比上半年均价进一步提升。

    　　杨村煤矿复建和板集电厂二期的建设工作持续推进，未来有望贡献增量。煤炭业务上，公司的杨村煤矿正按计划开展前期复建论证工作；电力业务上，板集电厂二期工程已于2022 年11 月开工建设，预计2024 年11 月双机投运。目前，两项目在持续推进，未来有望贡献业绩增量。此外，公司规划的电厂项目还有上饶电厂、毛集电厂、滁州电厂等，未来有望实现煤电完全一体化。

    　　投资建议：公司待投产的煤矿和电厂项目较多，且煤电一体化的形式有助于公司盈利能力稳定高位。我们预计2023-2025 年公司归母净利润分别为26.50/27.08/29.10 亿元，对应EPS 分别为1.02/1.05/1.12 元/股，对应2023年10 月20 日股价的PE 分别为5/5/4 倍，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：煤炭价格下行，煤质超预期下降，在建和拟建项目进度不及预期。