浙商银行是基本面反转的潜力股份行，2023A 不良贷款生成率大幅下降，存量理财整改任务顺利完成，风险化解逻辑继续印证，持续重点推荐。

    　　业绩概览

    　　浙商银行23A 营收同比增长4.3%，增速较23Q1-3 提升0.2pc；归母净利润同比增长10.5%，较23Q1-3 持平。2023 年末不良率1.44%，较23Q3 末下降1bp；拨备覆盖率183%，持平于23Q3 末。

    　　盈利领跑同业

    　　23A 营收、利润同比增长4.3%、10.5%，增速均位居股份制银行榜首。驱动因素方面：①息差环比下行。23Q4 测算单季息差（期初期末）环比下降16bp 至1.72%，拖累营收。②其他非息高增。23A 其他非息同比高增21%，增速环比回升8pc，支撑营收，源于22Q4 低基数，叠加23Q4 债市整体走牛。③减值同比少增。23A 减值损失同比下降6%，降幅环比持平于23Q1~3，驱动利润增速平稳。

    　　展望未来，预计24Q1 营收增速仍将保持较快增长。主要考虑债券投资规模加大，债市走牛情况下其他非息有望高增。

    　　息差环比收窄

    　　测算23Q4 单季息差为1.72%（期初期末口径，下同），较23Q3 下降16bp，主要受资产端收益率下降影响。①23Q4 单季资产收益率环比下降22bp 至4.19%，源于贷款收益率下行。此外，收益率较低的同业、债券投资占比提升，进一步拖累整体资产收益率表现。23Q4 末贷款、同业投资、债券投资占比环比-3pc、+2pc、+1pc。②23Q4 单季负债成本率环比改善2bp 至2.38%，主要源于高息存款压降。

    　　风险有效化解

    　　（1）资产质量向好。静态指标方面，23Q4 末不良率1.44%，较23Q3 末下降1bp，关注率、逾期率分别为2.05%、1.63%，较23Q2 末下降3bp、14bp。动态指标方面，测算2023TTM 不良生成率较23Q3 下降24bp 至0.95%。此外，23Q4 末拨备覆盖率环比23Q3 末持平于183%。

    　　（2）表外理财回表。23Q4 末理财产品净值化率98%，存量理财整改任务顺利完成。2023 年计提非信贷减值116 亿，预计2024 年计提规模与2023 年相当。但考虑到资产质量向好，信贷减值规模下降，预计2024 年利润增速仍能达到10%。

    　　银保合作深化

    　　2023 年9 月，浙商银行与中国太平签署全面战略合作协议。2024 年3 月，双方就全面深化战略协同展开深度交流。中国太平提出将在股权投资、财产保险、公司存款、年金受托、代理代销、资产托管、养老社区等方面，建立与浙商银行全方位的深度业务关系。我们认为双方的业务合作前景广。中国太平与浙商银行牌照资源互补，双方可以共享客户资源，打造“浙商+太平”的业务品牌。

    　　盈利预测与估值

    　　预计2024-2026 年归母净利润同比增长10.35%/11.43%/11.28%， 对应BPS6.49/6.96/7.48 元。现价对应PB 0.46/0.43/0.40 倍。目标价3.89 元/股，对应2024年PB 0.60 倍，现价空间30%，维持“买入”评级。

    　　风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。