投资要点

    浙商银行营收增速领跑同业，资产质量趋势性向好，管理改革成效逐步显现。

    数据概览

    浙商银行22A 营收同比+12.1%，增速环比-5.9pc；归母净利润同比+7.7%，增速环比-1.4pc；ROE 同比-0.8pc 至9.0%；ROA 同比-3bp 至0.57%。22Q4 末不良率环比持平于1.47%；关注率较Q2 末-60bp 至2.40%；拨备覆盖率环比+1pc 至182%。

    核心观点

    1、营收领跑同业。浙商银行22A 营收同比+12.1%，营收增速连续6 个季度稳居全国性股份制银行第一。22A 归母净利润同比+7.7%，增速环比-1.4pc。①驱动因素是规模高增。22Q4 末生息资产较年初+15.1%，其中贷款较年初+13.2%，贷款增速在全国性股份行中排名第一。②拖累因素是息差下行。22H2 净息差较22H1下降11bp 至1.96%，进一步来看，22H2 生息资产收益率较22H1 下降7bp 至4.33%，其中，对公、零售贷款分别下降10bp、33bp；计息负债成本率较22H1上行1bp 至2.35%。展望未来，息差仍有小幅下降压力，但下行幅度有望趋缓。

    2、资产质量向好。①存量不良化解。浙商银行2022 年末不良率为1.47%，环比持平，较年初下降7bp；关注率2.40%，较22Q2 末下降60bp。②新增不良控制。

    2022 全年新生成真实不良率较22H1 大幅下降134bp 至1.69%。③拨备小幅增厚。

    22Q4 末拨备覆盖率182%，环比+1pc。新管理层“化解存量风险、严控新增风险”的决心坚定，叠加经济逐步企稳，我们认为浙商银行资产质量有望持续向好。

    3、改革渐显成效。2023 年是陆建强董事长（拟任）和张荣森行长均就任后的首个完整年度，我们认为浙商银行的改革成效将逐步显现。①深耕浙江战略。新管理层将“深耕浙江”作为首要战略，明确2025 年实现省内贷款余额7,000 亿目标，未来三年省内贷款复合增速将达到12.3%。②出清问题股东。2023 年3 月20 日公司发布公告，将以司法拍卖形式处置问题股东（旅行者集团）6.33%股权，此举有望出清问题股东、引入新的战略投资者，优化股权结构。③服务实体小微。

    2022 年末，普惠小微贷款、制造业贷款较年初分别增长17%、22%，高于全行贷款增速4pc、9pc，伴随制造业、小微业务持续发力，资产结构有望继续优化。

    盈利预测与估值

    预计浙商银行2023、2024、2025 年归母净利润同比增长9.8%/12.2%/13.4%，对应 BPS 6.55/6.63/6.74 元/股。现价对应 PB 0.44/0.43/0.42 倍。目标价4.00 元/股，对应2023 年PB 0.61 倍，现价空间40%。

    风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。