事项：

    　　方正证券发布2023 年报，全年营业收入71.19 亿元（同比-8.46%），归母净利润21.52 亿元（同比+0.21%），归母净资产452.39 亿元（较期初+5.12%）。Q4营业收入14.51 亿元（同比-22.49%，环比-10.12%），归母净利润2.16 亿元（同比+4.33%，环比-56.40%）。

    　　评论：

    　　资产结构、盈利指标明显改善。截至23 年末，公司剔除客户资金后的总资产规模为1802 亿元（同比+400 亿元），财务杠杆倍数3.98 倍（同比+0.73 倍）。

    　　23H1 行业平均杠杆倍数为3.87 倍，公司目前杠杆倍数或已高于行业平均。受益于市场利率下行，公司负债成本率降至2.6%（同比-0.5pct）。

    　　监管指标明显改善。流动性覆盖率提升至223%（同比+84pct），拆入资金228亿元（同比+168 亿元），短融新规要求证券公司近半年流动性覆盖率应高于行业平均。净稳定资金率162%（同比+23pct），改善后的监管指标明显优于预警线，负债端融资工具有望进一步解锁。

    　　全年信用减值转回2.81 亿元（占归母净利润比重13.04%），主要系收回裁定资产所致。2023 年12 月底，大连市中级法院裁定将金泉港影院（影院账面价值3.4 亿元）转让方正承保，用于抵偿未归还的3.3 亿元资金，因此转回此前计提的3.0 亿元坏账准备。

    　　受市场下行影响，轻资产业务承压。23 年A 股日均成交额8772 亿元（同比-5.23%），公司经纪手续费净收入变动与行业一致，同比-9.06%至32.74 亿元。

    　　Q4 公司代理买卖证券净收入的市场份额回升至约2.90%，为近三年最高。全年投行手续费净收入2.11 亿元（同比-60.38%），IPO 承销规模3.42 亿元（同比-91.27%），企业债+公司债承销规模142.68 亿元（同比-54.77%）。

    　　重资本业务稳健，自营业务增速亮眼。全年重资本业务收入31.25 亿元（同比8.62%），重资本收益率小幅下滑0.29pct 至2.49%。其中：（1）自营业务收入大幅提升+53.54%至17.05 亿元，年化自营收益率+0.45pct 至1.92%。（2）两融市占率小幅提升，利息净收入受利息支出拖累。截至23 年末，市场两融余额16509 亿元（较上年末+7.17%）。公司融出资金324.8 亿元（较上年末+18.50%），带动公司两融市占率较上年末+0.19pct 至1.97%。全年利息净收入同比-19.61%至14.21 亿元，主要系利息支出+26.27%至29.71 亿元（其中应付债券利息支出同比+64.37%至6.15 亿元）。

    　　投资建议：公司业绩整体稳健，目前杠杆倍数或已高于行业平均，ROA 回升后带动ROE 抬升可期。考虑到市场景气度回暖不及预期，下调盈利预测。我们预计公司2024/2025/2026 年 EPS 为 0.31/0.35/0.39 元（2024/2025 前值为0.41/0.49 元），BPS 分别为5.78/6.11/6.48 元，当前股价对应 PB 分别为1.38/1.31/1.23 倍，ROE 分别为5.49%/5.81%/6.13%。2023 年10 月以来，公司发债规模持续提升，我们看好杠杆倍数抬升带来的ROE 中枢增长，上调公司2024 年PB 估值至1.6 倍（前值为1.5 倍），对应目标价9.3 元，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：股东变动风险、经济下行压力加大、北上资金减持等。