事项：

    方正证券发布2023 年一季报，营业收入17.7 亿元（同比+6.3%），净利润5.8亿元（同比+26.2%），净资产436.4 亿元（同比+4.4%），季度平均ROE 1.28%（同比+0.13pct）。

    评论：

    资产结构上，杠杆已有明显提升，预计未来可进一步提升。公司杠杆倍数提升至3.36 倍（同比、环比+0.2 倍杠杆），杠杆有明显提升，此外，上交所已于4 月10 日受理方正证券提交的200 亿元公司债发行申请，及此前100 亿元次级债发行。若考虑债券发行，公司杠杆倍数可进一步提升至4.1 倍。各项监管指标有望明显回升，带动自营业务能力提升及ROE 增长。

    重资本业务快速增长。公司重资本业务净收入7.85 亿元（投资净收益+公允价值变动+利息净收入－联营合营企业投资净收益），重资本业务收益率0.69%（同比、环比+0.23pct）。自营业务收入3.99 亿元（同比+778.3%，环比+683.8%），自营业务收益率0.47%（同比、环比+0.41pct）；利息净收入3.86 亿元（同比-7.8%，环比-12.9%）。重资本业务规模明显增长，金融投资880.3 亿元（同比+17.0%，环比+9.2%）；融出资金290.9 亿元（同比+7.6%，环比+6.1%），两融市占率1.81%（同比+0.19pct，环比+0.03pct）。

    手续费收入有所下滑，主要是市场交投活跃度同比尚未增长。手续费及佣金收入9.8 亿元（同比-18.3%）。其中（1）经纪业务收入8.1 亿元（同比-8.6%），主要是23Q1 市场股基日均交易量8787.5 亿元（同比-12.8%），交投活跃度同比尚未修复，导致收入同比有所下滑。（2）投行业务收入0.57 亿元（同比-60.9%），可能主要是时点原因，公司Q1 IPO 主承3.4 亿元（同比-61.8%），但目前5.2 亿元新恒汇电子IPO 主承项目已审核通过。（3）资管业务收入0.45亿元（同比-45.3%，环比+19.8%）。

    投资建议：公司财富管理业务收入占比较高，市场交投活跃度同比尚未回升，导致手续费收入同比有所下滑。展望二季度，合计300 亿元公司债、次级债有望发行落地，杠杆规模有望明显提升，自营监管指标限制有望明显好转；市场行情持续修复，资金入市，经纪业务交易量可能会有所好转，有望带来更明显的增长。4 月20 日董事会同意任命李岩先生担任公司董秘。李岩先生曾担任平安证券财务总监，李岩先生任职，公司与平安证券业务协同度有望进一步提升。当前公司的核心逻辑并未改变，重点关注股东风险落地后，债券募集带来的杠杆、自营能力改善，以及平安集团对平安证券与方正证券的战略安排。我们维持公司2023/2024/2025 年EPS 预期为0.33/0.41/0.49 元，BPS 分别为5.57/5.92/6.33 元， 对应PB 分别为1.22/1.15/1.07 倍， ROE 分别为5.89%/6.88%/7.77%。我们维持公司2023 年业绩1.5 倍PB 估值，对应目标价8.4 元，维持“推荐”评级。

    风险提示：股东变动风险、经济下行压力加大、北上资金减持等。