收购民族证券获批,综合金融再巩固。7 月 18 日方正证券公告公司发行股份购买中国民族证券有限责任公司 100%股权的重大资产重组事项获得证监会无条件通过,意味着公司收购民族证券将进入实质性运作。整合后公司的总资产、净资产、净资本都有进一步提升,资本实力以及综合实力都获得大幅度的补充,为公司未来发展打下坚实基础。目前方正证券共有 139 家营业部,主要分布在浙江、湖南地区,民族证券共有 51 家营业部,主要分布在东北和西南地区,两者互补优势明显。同时民族证券在固定收益业务上的优势以及方正证券在股票权益类业务上的优势可进一步协同发展,实现整合溢价。

    外延式扩张战略持续,开启行业市场化并购先例。方正证券的发展历程是并购重组的发展历史,2011 年公司先后发起 3 次并购重组,依托方正集团强大的股东背景支持,公司外延式扩张战略持续落地。方正证券收购民族证券作为行业内第一例市场化并购案例,将开启行业并购的新浪潮。目前行业发展正处于拐点升级期,由政策引导式的发展方式转变为更加市场化的发展方式,市场化并购重组作为证券行业发展主线的特征将逐渐显现。参照国际证券行业发展一般规律,美国证券行业的发展即是一部并购重组史。国内证券行业总规模 2.08 万亿元,仅为于美国水平的 6.27%;经纪业务收入依然贡献了行业收入的 54.16%,依然高于美国的 18.35%,并购重组不仅可以使行业获得整体发展,还可以进一步优化行业结构的生态环境。

    收购民族证券资产评估价值略偏高,计划定增股票价格高于当前市价,短期面临一定压力,但长期依然看好。民族证券 100%股权的评估价值为 129.84 亿元,对应PB 为 1.90,PE 超过 80 倍,估值偏高。2013 年底民族证券 68.8 亿的净资产里面有近 57%的现金类资产,对于现金资产以 1.90 倍的价格进行收购显然是偏高的。方案中原定增发价格为 6.09 元/股,但二级市场目前价格为 5.37 元/股(7 月 18 日收盘价格),发行价溢价 13%,定增面临一定压力。但我们看好方正证券做大做强证券业务的决心及综合金融的发展战略,整合也将有利于方正证券的长期发展。预测收购民族证券后公司 2014-2015 年每股收益 0.21 元、0.25 元,对应 PE 为 21.5 倍,18.9 倍。

    风险提示并购整合不如预期市场波动风险