3Q19 业绩符合我们预期

    公司公布2019 年前三季度业绩：1~3Q19 收入47.34 亿元，同比增长17.92%；归母净利润6.08 亿元，同比增长25.67%，扣非净利润4.37 亿元，同比增长1.80%。符合我们预期。

    发展趋势

    数字教材落地加速收入增长，一般图书毛利率承压。3Q19 公司实现营业收入21.31 亿元，同比增长23.1%，主要是教材发行政策结算方式所致（通过教育书店发行的股份公司合并外出版社的教材，因教材发行政策改变，2019 春改为发行集团结算，发行集团再和教育书店结算所致），同时今年内新增数字教材业务落地，亦贡献了收入增长。展望未来，我们认为公司教材教辅业务将受益于学生人数增长、市场类教辅增长、省内业务整合，数字教材业的进一步拓展亦将带来一定增量。一般图书业务方面，3Q19 实现销售码洋5.36 亿元，营业收入1.75 亿元，毛利率大幅下降5.19ppt 至21.91%，体现了一般图书行业竞争加剧下价格承压的态势。

    投资收益扰动业绩，公司计划择机出售相应股份。由于公司持有2,442 万股长城证券股票，股价变动对今年内投资收益波动影响较大，3Q19 造成了税前损失4,600 万元左右。公司公告，基于提高资产流动性及其使用效率、改善公司财务结构，公司将择机出售持有股份，改善财务结构，争取实现投资收益最大化。

    计提资产减值准备，助力轻装上阵。基于谨慎性原则，公司对存货和商誉等进行了减值测试，1~3Q19 计提资产减值损失和信用减值损失合计7,800 万元，去年同期为4335 万元。此次计提对3Q19业绩有所拖累，但压实了公司资产质量，为明年的增长提供了稳健基础。

    盈利预测与估值

    综合上述分析，我们下调2019 年净利润预测9.40%至7.15 亿元，但维持2020 年净利润8.27 亿元的预测。当前股价对应2019/2020年10.3 倍/8.9 倍市盈率。维持跑赢行业评级，但下调目标价6.8%至11 元，对应13.8 倍/11.9 倍2019 年/2020 年市盈率，较当前股价有34.0%的上行空间。

    风险

    投资收益不及预期，教材教辅业务政策发生变化，一般图书业务竞争进一步恶化，省内教材教辅业务整合低于预期。