紫金矿业发布一季报，2026 年Q1 实现营收984.98 亿元（yoy+24.79%、qoq+3.81%），归母净利200.79 亿元（yoy+97.50%、qoq+44.31%），扣非净利184.59 亿元（yoy+86.81%）。归母净利同比大幅增长主因主营金属量价齐升。我们看好公司的价值提升，逻辑：1）看好铜、金价上行周期。2）公司是铜金、乃至有色龙头，经营稳健、成长性较强，我们预期26-28 年归母净利增速较高（+61%/+25%/+21%），维持“买入”评级。

    　　26Q1 主营金属价格上涨，归母净利同比增长97.5%、环比增长44.3%价格：2026Q1，公司主营产品价格同环比均大幅提升。2026Q1 LME 铜/国内黄金/国内白银/国内碳酸锂价格分别为12844 美元/吨、1089 元/克、21283 元/千克、15.4 万元，同比增长38%、62%、166%、104%；环比增长16%、15%、62%、75%。产量：2026Q1，公司矿产铜、矿产金、矿产银、碳酸锂产量分别为26 万吨（卡莫阿权益量2.74 万吨）、23.5 吨、104吨、1.6 万吨，同比-10%、+23%、基本持平、+1079%；环比+2%、-4%、基本持平、+22%，其中铜产量偏低主因参股铜矿卡莫阿减产；碳酸锂在市场景气度提升下已进入产量释放期。成本：金锭、金精矿、铜精矿、电积铜、电解铜成本分别同比+6%、+8%、+13%、+16%、+8%；环比-3%、-6%、-5%、-5%、+7%；碳酸锂成本仅3.9 万元/吨，整体成本环比表现亮眼，铜、金全年若保持Q1 成本水平或延续Q1 环比下降趋势，同比上升幅度会控制有效。费用：公司费用控制较好，2026Q1 在税金及附加同比大幅增加11亿、环比大幅增加9 亿至28 亿元的情况下，期间费用（税金及附加；销售、管理、研发、财务费用）同比增加23 亿元、但环比减少0.07 亿元至73 亿元。此外公允价值变动大幅增加至28 亿元或与股票收益有关、投资收益低于我们先前的预期或与卡莫阿欠产有关。

    　　展望未来，我们看好铜金价上行周期及公司成长性黄金方面，2022 年之后，逆全球化背景下，央行等金融机构正在进行资产再配置；持续增配黄金，成为金价中长期上涨的基石。若地缘冲突风险常态化，全球资产持续去美元化，黄金定价锚或由实际利率主导框架向信用风险对冲框架转移。若 2026-2028 年可投资黄金占比超过2011 年顶点（3.6%）达到4.3-4.8%，期间金价有望升至$5400-6800/oz。铜方面，2026 年，供给端铜矿扰动频发延续、国内废铜释放受到777 号文影响，我们预期全球电解铜供给仍有限。需求端，全球电解铜需求由美国囤库、AI、电网建设驱动，或保持较高的增速，短期铜价走势关注年中美国232 关税政策变化、美伊冲突走势变化。中长期来看，全球技术进步叠加海外制造业复苏，多周期共振下2026-2028 年电解铜需求或保持高增；而供给约束性较强（铜矿扰动频繁、资源稀缺、对价格反应滞后），我们预测全球供需保持短缺，铜价有望冲击$15000/t 以上。公司2028 年主要矿产品产量规划：矿产金130-140 吨、矿产铜150-160 万吨、矿产银600-700 吨、矿产铅锌40-45万吨、碳酸锂当量27-32 万吨、矿产钼2.5-3.5 万吨，2026-2028 年CAGR分别为 13%-16%/ 11%-14%/11%-17%/0%-4%/121%-134%/31%-47%。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持盈利预测，预计26-28 年归母净利分别为832/1041/1261 亿元。

    　　分部估值：铜及其他金属/金毛利占比55/45%，可比公司Wind 一致预期PE均值15/17X（26E），我们给予公司目标估值26 年PE 15/17X， H/A 股近1 个月平均折价率6.38%，对应A/H 目标价49.00 元/52.59 港元（A/H目标价前值44.93 元/48.50 港元基于26 年PE 估值13/16X）。

    　　风险提示：铜、金价不及预期；公司扩产项目进展不及预期；成本超预 期上升。