事件：公司于8 月25 日晚发布2023 年半年报，实现营收1503 亿元，同比增长13.5%；归母净利润103 亿元，同比下降18.4%，较2022 年下半年度增长39.0%。

    　　2023Q2 单季度实现归母净利润48.6 亿元，同比下降25%，环比下降11%。

    　　点评：

    　　产量：2023H1 铜金产量创下同期历史新高。2023H1 矿产铜49 万吨，同比增长14.2%；矿产金32 吨，同比增长19.6%；矿产锌（铅）24 万吨，同比增长5.0%；矿产银208 吨，同比增长10.9%；锂云母1293 吨碳酸锂当量。2022 年年报披露2023 年计划生产矿产铜95 万吨、矿产金72 吨，矿产锌（铅）45 万吨，矿产银390 吨，碳酸锂0.3 万吨，矿产钼0.6 万吨。矿产金产量略低于规划一半，波格拉金矿下半年若能顺利复产或有弥补。

    　　业绩：铜金价格同比下降，多因素导致成本上行。上半年业绩主要系1）铜、锌价格的下降，2023H1 的LME 铜均价8721 美元/吨，同比下降10.5%；LME 锌均价2819 美元/吨，同比下降25.7%；2）矿山入选品位同比下降、大宗物资和电价同比上涨以及人民币兑美元贬值导致2023H1 成本上行。2023H1 矿产金单位成本210 元/g，同比+34 元/g；矿产铜成本21653 元/吨，同比+2780 元/吨；矿产锌成本8740 元/吨，同比+1342 元/吨。

    　　项目：在建项目顺利进行，新增收购朱诺铜矿。1）刚果（金）卡莫阿一、二期联合改扩建提前建成投产见效、三期及50 万吨铜冶炼快速推进；8 月21 日，公告并购西藏朱诺铜矿，新增权益铜资源量172 万吨。2）山西紫金河湾斑岩型金矿建成投产，波格拉金矿计划下半年复产。3）湘源硬岩锂矿实现一期30 万吨采选系统复产见效、二期500 万吨采选冶系统筹备工作有序开展，阿根廷3Q 锂盐湖一期工程产出粗制碳酸锂并向年底投产冲刺。

    　　行业：底部将至，看好铜金下半年表现。1）铜：与铜价相关性较高的中国工业PPI 等指标已处于底部区域，2023Q3 触底概率较大；而铜由于长周期资本开支增长不足，后续供给增量有限，看好下半年至明年铜价逐步回升。2）黄金：短期美国经济仍具韧性，或于2023 年底或2024 年初步入衰退，届时美债收益率将大幅下行，而长端通胀黏性较强，实际利率下行确定性高，金价有望上行。

    　　盈利预测、估值与评级：维持前期对公司盈利预测，2023/2024/2025 年归母净利润分别为214/260/294 亿元，同比增长7%/22%/13%，对应当前股价的PE分别为15/12/11 倍；考虑下半年铜金价格仍有望走强，维持“增持”评级。

    　　风险提示：金属价格下行超预期，铜金等项目建设不及预期；海外运营风险。