1H23 铜锌毛利下滑拖累业绩；资源储备蓄能待释放

    紫金矿业1H23 实现归母净利润103 亿元，同比下滑19.2%；2Q23 归母净利润为47.6 亿元，环比/同比分别下滑约12.6%/26.9%。利润下滑主要受到期内铜锌价格下行以及生产成本上升影响。1H23 公司铜锌售价同比分别下降7.5%及32.9%，叠加生产成本上移导致毛利收缩。公司首次产出锂矿，1H23 实现碳酸锂当量产量1,292 吨。紫金于近期收购了西藏朱诺铜矿，资源储备继续增厚。我们认为公司在铜金领域的持续扩张以及新能源金属领域的优质资产收购将为公司长期发展提供雄厚的资源保障，业绩释放潜力强劲。维持 A/H 股的“买入”评级，目标价 16.4 元（15x 23-24E 平均 EPS，与 2010 年来 PE 均值一致）和 15.3 港币（较 A 股折价 18%，与 2020年来平均折价率一致）。 23-25E EPS 为 0.90/1.28/1.56 元。

    　　主产品产量稳步提升；铜锌毛利空间受价格成本两端挤压1H23 公司共生产49 万吨铜、32 吨金、24 万吨锌以及208 吨银，同比分别增长14.2%、19.6%、5.0%以及10.9%。此外公司于去年收购的湖南湘源锂矿项目一期已建成投产，1H23 实现碳酸锂当量产量1,292 吨。目前公司主产品产量除黄金外均符合年度生产计划进度，但随着山西紫金斑岩型金矿项目的建成投产以及下半年波格拉金矿的复产，2H23 黄金产量有望追进。

    　　1H23 铜锌价格同比大幅回落7.5%/32.9%， 同时单位成本同比上行14.7%/18.1%；受价格下滑及成本上行两头挤压，铜锌单位毛利同比下滑19.1%/72.1%，毛利率同比收窄8.2/33 个百分点至57.5%/23.5%。

    　　优质资源再入囊中，矿业龙头持续扩张蓄能

    　　继去年以来公司在黄金及新能源金属领域开展了多项优质资产收购后，8 月21 日公司发布公告收购西藏朱诺铜矿48.6%股权，新增权益铜资源量172万吨，未来建成投产后新增年产能10 万吨铜。新能源金属发展方面，湖南湘源锂矿项目一期已建成投产，1H23 贡献碳酸锂当量产量1,292 吨。除此之外公司的阿根廷3Q 和西藏拉果措项目均计划于今年年底投产建成，公司全年计划生产碳酸锂3,000 吨，预计到2025 年公司碳酸锂年产量将达12万吨，紫金将成为全球重要的锂生产商。传统铜金领域的持续扩张以及新能源金属领域多样化资产的配置将为公司的长期发展提供资源续航。

    　　风险提示：项目进展不及预期；大宗商品价格下行。