业绩回顾

    　　2021 年业绩符合我们预期

    　　2021 年公司归母净利大增141%，创历史最佳表现。2021 年公司实现归母净157 亿元，同比+141%；实现扣非归母净利147 亿元，同比+132%。2021 年归母净利变化主要源于六点因素：利润增厚项主要有三点，一是公司毛利显著增加，主要产品量价齐升。2021 年公司矿产铜/锌/金/银/铁产量同比+29%/+16%/+16%/+3%/+10%，价格同比+44%/+47%/-4%/+8%/+32%，毛利增量贡献分别为110/16/7/1/7 亿元。2021 年公司毛利同比+70%，增加约143 亿元，实现毛利润约348 亿元，其中由产销量增加贡献的毛利为33 亿元，毛利增长贡献率24%；由价格增长贡献的毛利172 亿元，毛利增长贡献率126%；由成本上升，减少毛利69 亿元，毛利增长贡献率为-51%。二是投资净收益及其他收益等同比增加约16 亿元，主要是本期部分联营公司盈利能力同比提升所致。三是信用减值同比转回约4.5 亿元，主要是本期财务担保合同信用损失转回所致。

    　　利润减项主要有三点，一是税金及附加和费用同比增加约23.1 亿元，二是所得税同比增加28.1 亿元，三是少数股东损益项同比增加19.8 亿元。主要是本期公司及部分非全资子公司盈利能力同比上升所致。

    　　发展趋势

    　　全球化发展格局更加巩固，剑指全球矿业前3-5 名一是2021 年公司海外铜、黄金矿产资源量、储量、产量及利润贡献均全面超越国内。二是套改国际通行的矿产资源标准分类，接轨国际准则。三是新能源材料起航，3Q 盐湖锂与硬岩锂实质性布局。四是高盈利项目进入爬坡期,公司业绩有望继续高速增长。

    　　公司2022 年产量预期如何变化?

    　　2022 年公司产量指引为矿产金 60 吨，矿产铜86 万吨，矿产铅锌48 万吨，铁精矿320 万吨，矿产银310 吨，同比+27%、+48%、+11%、-25%、+0.3%。对比2020 年报中披露的2022 年产量指引，一是下调了黄金产量9.5 吨（-13.7%）。

    　　二是上调矿产铜指引3.5 万吨（+4.2%）。三是下调矿产锌0.5 万吨（-1%）。四是上调铁精矿10 万吨（+ 3.2%）。五是上调矿产银20 吨（+6.9%）。

    　　盈利预测与估值

    　　公司正加速迈进全球矿业前3-5 名，我们维持公司A/H 股跑赢行业评级，主要系关键矿产价格上调，我们上调2022 年公司归母净利润7.5%至261 亿元，引入2023 年归母净利润283 亿元。当前A 股股价对应2022/2023 年PE 为11.4x/10.5x，我们维持A 股目标价14 元，对应2022/2023 年PE 为14x/13x，较当前隐含24%上升空间；当前H 股股价对应2022/2023E 年PE 为10.1x/9.3x，维持H 股目标价16.3 港币，对应2022/2023 年PE 为14x/13x，较当前隐含39%上升空间。

    　　风险

    铜、锌矿新增供应超预期；项目扩产不及预期；美联储加息超预期。