一、事件概述

    公司于3 月19 日盘后发布2020 年年报，实现营收1715.01 亿元，同比增长26.01%；归母净利润65.09 亿元，同比增长51.93%。与公司发布业绩预告的64.5-66.5 亿元基本一致。

    二、分析与判断

    业绩：铜金银量价齐升

    2020Q4 单季实现收入410.68 亿元，同比增长19.14%，归母净利润19.36 亿元，同比增长51.49%。2020 年公司综合毛利率11.91%，同比提升0.51 个百分点，主要源于产品价格提升。2020 年主要产品铜金银国内均价分别为48796 元/吨、390 元/克、4729 元/千克，同比2%、24%、21%。2020 年矿含金40.5 吨，同比下降0.79%，主要源于武里蒂卡金矿的增产和波格拉金矿的停产；矿产铜45.3 吨，同比增长22.6%，主要源于刻录尾气、多宝山、塞尔维亚紫金等矿山放量；矿产锌34.2 吨，同比下降8.54%；矿产银298.72吨，同比增长13.50%；铁精矿387 万吨，同比增长9.63%。

    主业：产量有望延续高增长

    公司现有黄金储量2334 吨，铜资源储量6206 万吨，锌资源储量1033 万吨。公司于2020年12 月发布五年（2+3）规划和2030 年发展目标纲要，并上调2021-2022 年产量规划。

    矿产金2021/2022 年产量由原规划的42-47 吨/49-54 吨调整至53-56 吨/67-72 吨，矿产铜2021/2022 年产量由50-56 吨/67-74 吨调整至54-58 万吨/80-85 万吨；2025 年矿产金和矿产铜产量规划为80-90 吨和100-110 万吨。

    三、投资建议

    公司Timok 上矿带、巨龙铜矿的驱龙一期项目将于2021 年下半年至年底投产，陇南紫金、诺顿金田等技改项目相继于2021 年下半年投产。公司将进入产能放量期，预计2021/2022/2023 年EPS 分别为0.43/0.64/0.76 元，对应当前股价的PE 分别为25/17/14 倍，随着铜金产能的逐步释放，估值将逐步下降，同时公司估值低于同业江西铜业31 倍（2021年，Wind 一致性预期）、西部矿业27 倍（2021 年，Wind 一致性预期），维持“推荐”评级。

    四、风险提示：

    项目建设进度不及预期；金属价格超预期下跌。